（报告出品方/作者：长江证券，赵智勇、曹小敏）

展望 2023，资本开支或将步入第二阶段

经济复苏对应到资本开支可以划分为三个阶段

制造业资本开支呈现周期属性。通用自动化设备下游对应包括汽车、家电、电子、食品 饮料等在内的几乎所有制造业，其景气度会随制造业资本开支波动。另一方面，基于大 部分国产通用设备的进口替代在未来 3-5 年内仍将继续推进，以及产业升级推动的设备 更迭，自动化行业又有其自身运行的周期性。以典型的机床产品为例，通过梳理较长时 间序列的订单及产量数据，我们发现国内通用设备景气周期较为显著，一个完整周期约 为 3 年半-4 年。不同数据所反映的行业拐点不尽相同，时间偏离在 6 个月内。 从历史数据来看，每轮周期的上行期可以划分为三个阶段：1）第一阶段的特点是设备 先于需求。在每轮行业周期底部，或由于信贷政策，或由于行业格局出清，叠加社会库 存处于下降通道，企业的资本开支会率先体现。2）第二阶段的特点是需求真正修复。第 一阶段的资本开支可能会出现反复，但是一旦社会总需求提升，企业资本开支进入正向 循环，此时设备弹性更大。3）第三阶段的特点是需求持续向好，但产能逐步提升。此阶 段社会库存会逐步累积，但资本开支仍处于向上通道。

所以相应的，我们判断周期处于何种位置时，除了中微观数据的体现，还需要关注 PPI、 信贷及库存等指标。回溯历轮周期，我们发现，周期底部时，设备订单（资本开支）转 好需要具有几个条件：

1）库存处于下降通道，长时间的下行周期对格局有一定改善。 以 2019 年底的那轮周期为例，我们看到，2019 年初、2019 年底以及 2020 年中，都 有社会库存的一个相对低点，出于格局出清下的补库需求叠加政策刺激，企业资本开支 意愿提升，于是不断尝试。在这个时间点，龙头企业的订单会领先行业，也会率先感受 到行业复苏。

2）具备外力（如信贷或其他政策）引导企业进入良性资本开支。由于周期的初始阶段 盈利改善并不明显，流动性则显得至关重要。通过回溯历史周期，我们发现，一般情况 下，融资（企业中长期贷款）会领先资本开支。我们选择金切机床产量增速作为资本开 支的代表，因为机床是工业母机，它的需求变动与资本开支相关性较强。可以看出，2011 年企业新增中长期贷款增速触底，2012 年开始回升，而相应的 2012 年金切机床产量增 速触底，2013 年开始回升；2018 年企业新增中长期贷款增速触底，随后金切机床产量 增速在 2019 年开始触底回升。

资本开支第二阶段的最重要的表征则是 PPI 上行。随着需求改善，企业资本开支进入良 性循环，此时的设备行业表现为稳定增长，中小企业也受益行业复苏。不过上轮周期中， 由于一些外部因素，PPI 上行弹性超出往年区间，也在一定程度上减少了企业的盈利， 对行业整体的资本开支或也产生了一定的影响。

现在处于什么阶段？未来如何判断？

从微观数据来看，筑底现象明显，部分细分行业同比有所波动回升： 1）工业机器人：12 月下游需求增速放缓，工业机器人单月产量为 4.0 万台，同比下降 9.5%。 2）金切机床：12 月国内金切机床需求持续承压，同比下降 11.7%。同时，日本对华销 售金切机床订单需求回暖，11 月同比提升 11.3%。 3）叉车：叉车广泛应用于制造业工厂，受制造业需求修复不及预期影响，12 月销量降 幅有所收扩大，单月销量同比下降 6.1%，1-12 月累计同比下降 4.7%。 4）工控：11 月日本工控产品对华销售额同比+13.6%。

但从总量上来看，截至 2022 年 12 月，需求分项仍未有起色。地产、消费、出口，整体 上仍处于下降通道。由此来看，现在仍处第一阶段。

往后来看，以 PPI 为历史数据来看，下行周期一般为 12-18 个月附近，目前 PPI 已经下 行接近 18 个月，后续有望回升。

另外，从其他两个指标来看，库存去化已进行一定时间，如果考虑价格因素，去库存阶 段更为明显。而企业中长期贷款数据同比增速在 21Q4 形成了一个小的拐点。2022 年 1 月企业中长期贷款 21000 亿元，同比增长 2.9%，结束自 2021 下半年以来同比下降的 趋势。如果按照移动 12 个月平均来看，同比增速 6 月接近历史底部区间，随后增速边 际改善，12 月移动平均的计算方式下 12 月同比为+19.8%。

本轮周期与上轮周期的同与不同

上轮周期：新能源引领，流程行业托底

上轮周期与以往不同的一个点在于，先进制造成为周期复苏的驱动。2020 年初的疫情 使各行业的生产都短暂的停滞，但不同行业疫情后恢复的进度和程度均不同。计算机、 通信及其他电子行业，专用设备，食品等行业利润率先修复至正增长且全年利润维持稳 定增长的水平，电气机械利润的恢复程度也好于传统制造业（汽车等）。在融资及企业利 润的双重推动下，资本开支呈现先进制造领头的趋势。从工控下游需求来看，电子及半 导体、锂电等先进制造行业需求疫情后快速修复且稳定增长，恢复快且弹性高。从产品 端来看，低压变频器的应用偏重传统制造，伺服的应用偏重新兴行业，因此伺服需求增 速表现通常会优于低压变频器。

本轮周期：前期强势行业的拉动作用或有所放缓

上轮周期中，先进制造作用提升，一直维持较高增速，先进制造增速的可持续性也引发 大家对于下轮周期中增长弹性的担忧。但展望 2023 年，先进制造的景气程度或将继续 维持高水平。从融资角度看，我们在已经发行完毕的和正在实施的项目，剔除掉因为各 种原因停止的，按照最初预案发布日期进行统计（反映开支意愿）用于项目融资的数据， 发现：1）截至 2022 年底，制造业上市公司增发项目拟募集金额仍维持高水平；2）2022 年拟项目融资的细分行业中新能源（包括光伏、电池材料等）、汽车的绝对额相对较高， 或将对设备的带动更大。其中，先进制造中的光伏、风电或支撑效应更强。

2022年光伏需求提速，行业中长期成长性确定。国内来看，2022年需求有望达到88GW， 2023 年国内装机有望达到 120-130GW，同比增长 40%以上。同时，在谨慎、中性和乐 观三种预期下，2030 年全球新增光伏装机量有望分别达到 1040.2GW、1214.4GW、 1444.2GW，对应 CAGR 分别为 22.3%、24.5%、26.9%。装机需求旺盛，产业链扩产 趋势延续，有望带动设备市场维持高景气。

同时，光伏行业技术迭代相对频繁，新技术设备投资提升及设备更新替换进一步催化设 备市场弹性。在电池片环节，受益新技术落地，设备需求量价齐升。一方面，PERC 扩 产超预期叠加 N 型电池技术落地，今年电池扩产有望超 200GW，较去年同期有明显提 升。另一方面，从电池扩产结构看，TOPCon 和 XBC 扩产占比接近 50%，HJT 亦有量 产规划落地。TOPCon（1.6-1.8 亿/GW）、XBC（约 3-5 亿/GW）、HJT（3.5-4 亿/GW） 单 GW 设备投资较 PERC 有大幅增加，设备需求高成长、高弹性属性凸显。往后看， 2022H2-2023 年是新技术电池加速扩产的时间窗口，伴随技术工艺成熟且新技术电池 溢价凸显，预计 23 年电池扩产结构将以新技术为主。电池扩产规模或接近 300GW 同 增约 30%，设备受益新技术投资额提升同增约 50%，设备需求将仍保持高增，其中， 技术迭代价值量提升环节和降本增效的增益设备将更受益。在组件环节，作为光伏制造 产业链的最后一环，硅片、电池环节的技术变化均会传导至组件，且组件环节本身也存 在多种技术变化，从串焊工艺要求看，硅片大尺寸、电池片 HJT、XBC 扩产以及组件端 SMBB 等新技术均有望带来串焊机的更新替换需求，新技术迭代加速将明显提升设备的需求弹性。今年组件扩产旺盛叠加大尺寸红利释放，串焊机市场规模明显提速，未来 2- 3 年有望保持超 30%的增速，赛道景气度将保持较好水平。

风电市场方面，据不完全统计，从招标情况来看，2022 年 1-9 月总计约有 88GW 风电 项目招标（含框架竞配），其中，陆风约 69GW，海风约 19GW；从中标情况来看，约 有 73GW 项目中标（含部分 2021 年及以前招标项目），已超 2021 年全年。

从今年装机情况来看，装机有所推迟。据国家能源局统计，2022 年 1-10 月国内装机规 模达 21.14GW，同比增长 10.2%，其中 10 月装机量为 1.90GW，同环比均有所下降， 主要受疫情管控等因素影响，装机有所推迟。后续来看，行业内装机量有望保持增长， 但仍存在疫情等因素影响装机的可能性。

预计 2022 年有效招标规模有望达 100GW 左右，奠定 2023 年的装机基础。按 70-80% 的项目于明年落地计算，预计 2023 年装机规模有望达 80GW 左右，同比今年的 50- 55GW 实现 40%-50%左右的增长。考虑到今年装机有所延迟，2023 年装机或更高。 从风电零部件环节主要企业产能来看，2023 年行业扩产加速。从塔筒、桩基来看，对行 业大金重工、天顺风能、泰胜风能、天能重工、海力风电、润邦股份等主要企业产能统 计，预计 2023 年主要企业产能达 650 万吨以上，产能增速达 42%，高于 2022 年增速。从主轴环节来看，通过对金雷股份、通裕重工两家企业产能统计，预计 2023 年两家企 业合计产能 70 万吨左右，同比增长超 10%，增速环比提升。

流程类利润中枢已向中下游转移，但能源电力类仍有亮点。以火电为例，当前国内供需 缺口矛盾凸显，主要是新能源装机占比持续提升，电力系统稳定性有所下降。2021 年 我国煤电装机仅 28.0GW，且自 2006 年以来呈“阶梯式”回落，而与此同时国内用电 稳步提升。当前水电建设进入末期，核电装机有 5 年左右建设周期，释放电力产能的最 有效策略是开启煤电建设。火电行业正发生积极变化，火电固定产投资迎来拐点向上。 2022 年以来，火电核准明显提速，核准规模是火电建设前瞻性指标，决定未来装机规 模、设备投资水平。2022 年 1-11 月火电核准接近 85GW，预计 2023 年火电核准规模 继续上看 80GW。火电项目核准将较快进入建设期，去年大规模火电项目核准已在去年 下半年到今年开启建设，设备订单有望持续兑现。而今年仍有大规模核准预期，火电设 备需求可以看到明年。实际上去年火电基本建设投资完成额累计同比已迎来拐点向上， 当前仍维持在较高水平。

方向一：总量之下，自动化是强需求

人口红利的最佳时期或已过去，效率或是主旋律

人口红利在过往主要体现在两方面，充足的劳动力+性价比高的工程师。精益制造趋势 下，细化智能制造细分行业需求，做专做精，既需要 know-how 的核心支撑，智能制造 要落地靠的还是“工程师”。工程师红利是当前我国制造业的重要优势之一。完善的教育 培养体系每年为社会输送大量的专业性人才，工程师团队在持续扩容。持续的研发投入 夯实了企业的核心技术积累，在应用与不断试错中转化为知识产权与产品综合竞争力提 升。工程师红利降低了中国企业的试错成本。相比国外企业来说，中国工程师人才基数 大，且每年有源源不断的新生毕业，保障了行业具备足够多的工程师资源。同时，中国 工程师的工资相较于外国仍偏低，因此国内企业可以以相对低的成本为客户提供技术服 务以及响应客户需求，如客户对于设计变更的需求、产品故障处理的及时性等。也因此， 凭借快速响应，中国企业能够抢占部分外资的市场。

劳动力的供给方面主要有两个因素，劳动力数量+劳动时长。但是，2022 年公布的全国 人口数量统计中，2022 年全国净新增人数近年来首次为负。这反映出，如果将来人口 增长确实放缓甚至负增长的情况下，人口结构的变化（老龄化）将成为不得不面对的问 题。

劳动时长方面，近年来，我国企业单位人员的周平均工作时长逐步提升，已接近周平均 工作 48 小时，按照 5 天计算，每天将近 10 小时，远高于美国、加拿大、菲律宾等国 家。劳动时长的进一步“达峰”或减少将来“以时间换数量”的可能，因此劳动力问题 或将成为未来企业需要重要考虑的因素。

但是我们也不可否认，我国的人数负增长与其他国家有所不同，由于建国后大学教育普 及是逐步完善的，劳动力的退出在一定程度上会改善我国的人才结构，适龄劳动力中的 高学历占比将稳步提升，这或是我们新的“工程师红利”的核心。但不可否认的是，随 着全民平均学历的提升，工资（人力成本）也将进一步提升，因此未来，企业或将采取： 1）简单、重复的动作由机器人去替代；2）不断提升效率，用更多的产出增加值去覆盖 人力成本的提升。因此，我们认为，未来制造业确定性的是，机器替人以及效率提升。 从国外的角度来看，在经过多年的制造业发展以后，机器人的使用量也在逐步提升。例 如韩国的工业机器人密度自 2015 年的 531 台/万人提升至 2021 年的 1000 台/万人，密 度接近翻倍，已成为全球工业机器人密度最大的国家。其他国家也基本保持平稳上升态 势。

因此，结合两个方向，我们选择了以下行业。直接替代人的行业主要包括自动化设备、 机器人、机器视觉等及相关核心部件。提升效率的行业包括激光设备、数控机床、高空 作业平台等。

工控：国产替代步入正轨，自动化率提升创造需求

近年来，变频、伺服等国产品牌的市占率逐步提升。其中，根据 MIR 的统计，2019-2021 年，通用伺服国产化率（本土及中国台湾厂商合计市占份额）由 31%大幅提升至 42%， 份额提升明显。

提升原因 1：下游设备国产化率提升，为国内企业提供试错机会。伺服的下游偏重新兴 行业，下游中电子及半导体制造设备、工业机器人、电池制造设备均位列前五大应用领 域，合计占比超过 35%。近年来，手机装配线及锂电光伏行业内中国设备企业不断突破， 抢占部分市场份额，出于降本以及供应安全等考虑，纷纷考虑核心部件国产化，而这也 给国内企业创造了试错的机会。同时，由于中国市场足够庞大，在整体占比低的行业也 具备一定的规模，因此孕育了很多细分行业的“隐形冠军”。 提升原因 2：工程师红利降低了中国企业的试错成本。相比国外企业来说，中国工程师 人才基数大，且每年有源源不断的新生毕业，保障了行业具备足够多的工程师资源。同 时，中国工程师的工资相较于外国仍偏低，因此国内企业可以以相对低的成本为客户提 供技术服务以及响应客户需求，如客户对于设计变更的需求、产品故障处理的及时性等。 也因此，凭借快速响应，中国企业能够抢占部分外资的市场。

行业化、专用化是中国企业不断突破的主要方式。除通用工艺外，其针对不同行业的特 殊工艺对应设计了不同的解决方案，以解决行业痛点。例如在包装行业，应用的特殊行 业工艺包括烫金跳步、纵切排刀、码垛算法等，这有别于其他如印刷、锂电行业工艺。 中国企业通过对细分行业工艺进行突破，设计行业化、专用化的解决方案，以更切合对 应行业需求的产品，不断提升中国产品的市场份额。 内外部机遇叠加下，本轮周期国产品牌进入加速替代期。由于全球供应链及原材料价格 问题，外资品牌出现交货期拉长甚至缺货的情况，给中国品牌替代创造了机遇。在上一 轮周期汇川产品打开市场之后，国产品牌的接受程度明显提升。本轮周期中，多品牌在 新能源领域均有突破，“从 0-1”或成为本轮周期的快速增长点。

机器人：替人是核心逻辑，市场空间不断增大

随着人口老龄化程度持续加深，企业招工越来越困难、制造业工人工资逐年增长，导致 劳动力短缺和劳动力成本上升，催生机器换人的需求。根据 IFR 数据，2021 年全球工 业机器人密度（工业机器人保有量/制造业就业人数）约为 141 台/万人，且处于持续上 升状态，其中排名第一的韩国已达 1000 台/万人。经验证，IFR 公布的中国工业机器人 密度明显高于实际情况，或因未考虑私营企业和个体制造业人数，导致用于计算的制造 业就业人数偏低，经过矫正，2021 年中国工业机器人密度约为 121 台/万人，较韩国、 新加坡、日本、德国等国仍有不小差距，说明我国工业机器人市场发展空间较大。

《“十四五”机器人产业发展规划》，提出要重点解决关键零部件“卡脖子”问题，并不 断提升高端供给能力，对比来看“十三五”期间总体发展目标是形成较为完善的机器人 产业体系，发展侧重点上升了一个阶段。《规划》提出要推动用产学研联合攻关，提升机 器人关键零部件的功能、性能和可靠性，这将继续支撑中国工业机器人领域关键零部件 “卡脖子”技术的研发，提升高端供给能力。《规划》提出到 2025 年机器人产业营业收 入年均增速超过 20%，制造业机器人密度实现翻番，将为工业机器人带来更广阔的市场 空间。

中国是全球工业机器人密度增长的主要驱动市场。我国已经连续 9 年成为全球最大的工 业机器人消费国，根据中国机器人产业发展报告（2022 年），2021 年我国工业机器人 市场规模约 75 亿美元（约 484 亿元人民币），占全球市场规模的 43%。2017-2021 年 国内销售额 CAGR 约为 13%。报告预测到 2024 年，全球、中国工业机器人市场规模 可达 230、115 亿美元。 销量方面，根据 IFR 和 MIR 数据，中国市场工业机器人销量占全球比例逐年升高，由 2011 年的 13.6%提升至 2021 年的 51.8%。2021 年中国市场、全球市场工业机器人销 量分别为 26.8 万台、51.7 万台。

2021 年工业机器人下游行业中新能源相关行业发展旺盛，锂电池行业同比增速达 131%， 光伏行业同比增长 51%；新兴工业市场需求大幅增长，仓储物流、医疗用品、半导体行 业增速分别达 103%、74%、70%。随着新能源行业趋势向好，3C、锂电、光伏需求仍 将保持高速增长，一般工业应用领域不断深入，以及非工业领域应用的拓展，工业机器 人各下游行业会持续发展。

在机器人细分品类中，轻型机器人增速较快，小型化趋势明显。历史上，汽车产业对于 机器人的需求占比最高，其需求载荷较高，普遍在 30kg 以上；近几年对于机器人的需 求特征为轻负载、高精度，轻型化需求非常明显。2018-2021 年，Delta 和大六轴机器人增速最慢，轻载机器人（小六轴、SCARA、协作等）增速快于重载，协作机器人的复 合增速达 34.9%，一定程度上驱动了机器人产业二次爆发。 协作机器人是一种新型工业机器人，旨在与人类共享工作空间。此前，工厂中的工业机 器人都有安全围栏，将它们与人工操作隔开，但由于空间和安装成本的要求，中小企业 很难安装工业机器人。随着机器人技术的进步（例如安装安全传感器），其与人类可以更 安全地合作，因此市场对协作机器人的需求也在持续增加。此外，协作机器人价格下行 加速，用户导入门槛进一步降低，不少企业推出经济型协作产品，以抢占市场，资本助 力协作机器人市场，进一步拉动市场发展。

小负载机器人对于谐波减速器的需求更高。根据绿的谐波招股说明书，每台六轴多关节 机器人需要搭配 6 台精密减速器，其中 10kg 以下负载的机器人需要 6 个谐波减速器， 10-30kg 负载的机器人小臂、手腕关节可以采用谐波减速器，30kg 负载以上的机器人在 其轻负荷的末端关节上也能使用谐波减速器。此外，协作机器人单台设备则需使用 6-7 台谐波减速器；并联机器人单台设备需使用 3 台谐波减速器；SCARA 机器人单台设备 使用 2-3 台谐波减速器。随着谐波减速器的技术进步以及轻负载多关节机器人市场占比 提升，平均每台设备使用谐波减速器数量也会相应增加。

2021 年国内工业机器人领域的谐波减速器需求量为 55.25 万台，与 RV 减速器需求比 例为 1.46:1。GGII 数据显示，2021 年中国工业机器人减速器总需求量为 93.11 万台（含 RV 和谐波），同比增长 78.06%。其中增量需求 82.41 万台，同比增长 95.05%；存量替 换量为 10.70 万台，同比增长 6.57%。细分来看，2021 年中国工业机器人谐波减速器 与 RV 减速器需求量分别为 55.25 万台与 37.86 万台，谐波减速器与 RV 减速器的需求 比例约为 59%：41%。

根据 GGII 预测，到 2026 年国内工业机器人市场减速器总需求量有望超过 270 万台， 2021-2026 年 CAGR 为 23.73%。假设在谐波减速器和 RV 减速器的需求占比维持 2021 年不变的情况下，2026 年国内工业机器人市场的谐波减速器需求量约为 160 万台。

机器视觉：行业长坡厚雪，国产企业非标突围

机器视觉具有长坡厚雪的属性，特点是成长期长、天花板高。2021 年全球机器视觉器 件市场规模超 800 亿元，中国市场已成为市场容量扩大的主要驱动力。根据 GGII 数据， 2021年全球/中国机器视觉市场规模分别为804亿元/138亿元，同比增长12.1%/46.8%， 2016-2021 年 CAGR 分别为14.0%/24.1%，中国机器视觉市场规模增速显著快于全球， 2021 年中国贡献了全球一半的市场规模增量。 根据 GGII 预测，预计 2025 年全球/中国机器视觉市场规模分别达 1276 亿元/469 亿元， 21-25 年 CAGR 分别为 12.2%/35.7%，中国市场有望继续作为全球市场增量的主要贡 献者。从细分产品来看，3D 视觉在中国仍处起步阶段，2021 年市场规模约为 11.5 亿， 预计 2025 年将达 104.4 亿元，2021-2025 年 CAGR 为 73.5%。

美国成熟市场仍在持续扩张，为中国市场发展提供借鉴目标。以全球最主要的机器视觉 市场之一美国为例，尽管已经发展了数十年，美国机器视觉市场仍保持增长。基恩士的 美国地区收入在 2012-2021 年（自然年）的复合增速约为 16.7%，康耐视的美国地区收 入在 2012-2021 年的复合增速约为 16.4%，说明机器视觉的成长期较长，中国作为机 器视觉全球新兴市场，有望复制美国等机器视觉成熟市场的发展路径。

中国机器视觉主要应用于制造业，其中消费电子占比最大。根据机器视觉产业联盟 （CMVU）统计数据，2021 年中国机器视觉销售额的 79.8%应用于制造业，包含消费 电子、锂电、半导体（含 PCB）、电气/电子（除半导体）、汽车、印刷和纸张、光伏等细 分行业，其中消费电子领域用机器视觉占全行业的比例为 21.9%，为目前机器视觉最主 要的下游应用行业，其次为锂电行业，全行业占比约为 10.8%。

在消费电子行业，工业机器视觉在主板、零部件组装、整机组装这三大生产环节均有应 用。随着近年来中国经济快速发展、居民收入水平提升、以及全球电子制造中心向发展 中国家转移，中国逐渐成为全球最大的消费电子产品市场之一。电子产业的自动化水平 较高，也是当前中国市场机器视觉最主要的下游行业。消费电子行业的产品主要包括平 板电脑、笔记本、台式机、传统手机（淘汰中）、智能手机、电视和相机等 7 大类。其 中，智能手机凭借越来越多的消费应用，市场占比逐步攀升，目前已接近 50%。 消费电子产品的发展趋势是逐渐精密化，同时也伴随着元器件尺寸越来越小和质量标准 日渐提高。以智能手机为例，每一代产品与技术升级，几乎都需要对机器视觉工具进行 更新。因此，行业整体对于机器视觉的需求呈放大趋势。目前在主板和零部件端，2D 视 觉仍是主要的机器视觉应用，3D 视觉为辅，未来具有较大发展空间。在整机组装端， 机器视觉已应用于定位、测量、检测和识别。在成品端，机器视觉由于其高精度、高速 度的检测能力，可以出色完成对划痕、破损、斑点、色差等的外观检测，且随着客户要 求提升及机器视觉技术进步，机器视觉的外观检测应用将越来越多。

新能源（锂电）成为中国机器视觉行业新支撑。根据 CMVU 统计数据，在中国制造业 中，除了最大下游消费电子之外，锂电行业的机器视觉应用随着新能源汽车行业高速发 展而持续增长，2019-2021 年，机器视觉在锂电行业的销售额 CAGR 达 110.4%，在光 伏行业的发展与锂电行业类似，均实现销售额占比三连增，但光伏应用的体量目前还较 小，2021 年光伏领域机器视觉销售额占全行业的比例为 4.0%。

机器视觉属于技术密集型行业，具备持续且稳定的高盈利属性。从毛利率来看，基恩士 和康耐视作为机器视觉全球两大龙头企业，近 25 年来平均毛利率达到 79%、72%，远 超一般行业水平，近 5 年更是高达 82%、74%，奥普特近 5 年平均毛利率也达到 71%， 说明机器视觉行业不仅具备长期高盈利的特点，而且还处于成长期。

从净利率来看，基恩士维持增长态势，自 1997 年的 23%稳定增长至 2021 年的 40%， 康耐视尽管在 2001、2009 年陷入亏损，但整体仍然保持较高毛利率，近 25 年平均净 利率达 25%，5 年视角来看，基恩士与奥普特基本处于同一净利率水准，均略高于康耐 视。整体来说，机器视觉行业具备持续且稳定的高盈利属性。

目前机器视觉各环节龙头呈现良性错位竞争，国内企业产品相对局限。机器视觉厂商可 以分为三大类：1）核心零部件供应商，目前龙头公司集中在欧美、日本和美国，且呈现 龙头联合研发的趋势；2）软件及 AI 服务商，主要以集成了通用算法的软件开发包和 AI 加速平台服务商为主，龙头公司几乎来自海外；3）视觉系统及解决方案集成商，我国本 土的机器视觉企业大多属这一类，以工业自动化非标设备及方案为主要业务，对机器视 觉核心零部件的把控能力较弱，全产品线运营能力亟待提高。

总体上，光源非标定制属性最强，国内厂商也进入较早，目前国内市场基本由国产企业 主导，其中奥普特市占率领先。镜头市场国产企业逐鹿低端，高端产品仍需进口。目前 我国工业镜头市场主要由国外老牌镜头厂商主导，包括美国 Navitar、德国 Zeiss 等，但 其产品价格较高，国内镜头厂商主要从中低端市场切入，也已经占据相当的市场份额。

国产机器市场厂商起初主要进行系统集成，核心零部件基本依靠进口及代理，部分领先 公司如奥普特自研突破了核心零部件技术，并由硬件向软件延伸。整体上，目前工业机 器视觉领域的国产品牌市占率持续提升，2020 年首次超过外资份额，达到 52%。随着 国内厂商逐步完善产业链布局，结合国产性价比及国内行业发展的助力，有望实现国产 突围。

激光：行业成长性优异，新应用持续拓展

行业成长性优异，焊接、清洗等新应用持续拓展

国内激光设备需求维持稳步提升。2021 年中国激光设备市场收入 821 亿元，同比增长 18.6%，预计 2022 年激光市场收入 876 亿元，同比增长约 6.7%；同时，2021 年中国 光纤激光器市场销售额为 124.8 亿元，同比增长 32.5%。伴随激光应用渗透率提升，激 光设备需求有望稳步增长。

激光技术具备明显的平台化拓展属性，在宏观加工和微加工领域应用广泛，并由于其显 著的加工优势，应用场景不断扩展。 在宏观加工领域，激光替代传统加工方式并不断拓展新兴应用领域，成长性优异。切割、 打标、焊接是工业激光市场的核心 3 大应用，其中，激光切割居于主导，2020 年占比 为 41%，激光焊接和激光打标应用占比约 10%-15%。

切割：设备价格持续下降，功率段提升显著，总体市场渗透度已相对较高，需求仍有望 稳步增长。激光切割赛道竞争激烈，近年来切割用激光器价格持续下降，尤其是今年以 来国内龙头厂商采取较为激进的价格策略进行市场拓展，持续下探的价格不断刺激行业 需求。同时，激光器功率段的提升也使得激光切割目标市场从薄板向中厚板渗透，逐渐 替代传统加工方式。2020 年我国 1kw-3kw 功率段的光纤激光器出货量占到约 60%，随 着各大激光器厂商新产品的推出，预计 3kw、6kw 及以上占比将提升，功率段的提升将 进一步扩大激光切割市场规模。从整机设备销售看，2021 年国内激光切割成套设备市 场达 280.1 亿元，同比+6.6%，多年来维持稳定增长。

焊接：细分领域加速渗透，市场空间广阔。受益于激光技术进步和激光器价格下降，激 光焊接设备在各行业渗透率不断提高，下游新能源汽车、锂电池、显示面板、手机消费 电子等领域需求旺盛。从具体应用来看，国外激光焊接以汽车应用为主（IPG 焊接业务 中 70%以上为汽车行业，包括白车身、传动、座椅等），而国内激光焊接近几年发展较 快，主要应用包括动力电池（约占 30%）、汽车、五金等。以动力电池为例，从电芯制 造到 PACK 组装，焊接都是一道非常重要的工序，极柱、顶盖、注液孔、防爆阀、连接 片等都需要用到激光焊接。此外，随着近两年来激光器大幅降价，新的焊接应用场景也 在打开，手持激光焊呈现大幅增长。

根据中国激光工业协会，2021 年激光焊接成套设备市场规模 66.5 亿元，2018-2021 年 复合增速为 25%；预计 2022 年激光焊接成套设备市场规模 80.1 亿元，同比+20.5%。 同时，激光在清洗、熔覆等新领域的应用也在不断拓展。激光在焊接、清洗、熔覆等领 域均为新兴运用，基数相对较小，渗透率有望进一步提升，未来需求有望保持较快增长。

在微加工领域，激光在消费电子、光伏、锂电、半导体、医疗等领域的应用也在持续拓 展，市场规模不断扩容。同时，由于激光在微加工领域的应用往往需要基于下游行业 know-how 进行特定开发，具备一定的定制化属性，因此，微加工领域激光器及激光设 备竞争格局相对稳固，盈利能力优异。

国产替代加快推进，龙头厂商市场份额有望继续提升

国产龙头激光器厂商市场份额持续提升。2021 年 IPG、恩耐、相干等国外企业在中国 市场的份额下降，IPG 降至 28.1%。国产激光器厂商锐科激光和创鑫激光市场份额分别 为 27.3%和 18.3%，市场份额持续提升。其中锐科激光与 IPG 市场份额进一步缩小， 2021Q3 公司销售收入首次超过 IPG。 我们认为，国产激光器厂商的份额提升具有持续性。一方面，国内头部激光器厂商在泵 浦源、有源光纤、无源光纤等核心部件方面持续提升自制率，在份额争夺的过程中，核 心零部件自制比例高的企业具备更好的成本控制能力，国内厂商锐科激光、创鑫激光在 持续推进核心件自制。另一方面，国内厂商技术不断突破，功率段持续提升，随着 IPG 激光器功率提升放缓，有利于国内厂商追赶，国内头部激光器厂商正从中低功率到高功 率逐步突破。往后看，锐科激光光纤激光器的市场份额有望超过 IPG。

激光控制系统：竞争格局相对较好，需求有望修复

激光加工控制系统可分为激光振镜控制系统与伺服电机控制系统。其中，振镜控制主要 通过振镜摆动来控制激光的出光路径及加工速度，而伺服电机控制主要通过激光头的运 动来控制激光的作业输出。从运用场景角度看，由于振镜控制可以达到 0.5μm-10μm 之 间的精度，一般用于精密加工领域；而伺服电机控制系统一般达到 50μm 的控制精度， 用于宏加工领域较多。 激光振镜系统和伺服控制系统一般与激光加工整机设备配套，与激光加工设备、激光器 需求密切相关。从细分市场表现看，激光振镜系统和激光伺服控制系统需求规模持续扩 容。1）高精度、柔性化需求驱动，激光设备行业将向高精度方向发展，近年来，紫外激 光和超快激光器销售出货量增速较快，显示激光精细加工需求较旺且发展较快。2）激 光切割、激光焊接成套设备市场近年来稳步提升。

行业竞争格局较好，国产品牌取得较大市场份额，且未来高端化市场拓展可期。目前伺 服控制系统中低率市场主要由柏楚电子和维宏股份分别占据 60%、20%的市场份额，国 外厂商仅 10%。高功率伺服控制市场仍由倍福、西门子、PA 等国际厂商占主导地位， 国内龙头柏楚电子持续突破，预计目前市占率已提升至 30%左右。在激光振镜系统市 场，金橙子已经形成细分领域龙头地位，2020 年出货量市场占有率约 32.29%，国内市 场占有率第一。

方向二：结构之中，消费类疫情修复或更强

疫情之后，消费类行业呈现逐步修复

2023 年春节是疫情后的第一个春节，从主要城市重点商圈人流情况来看，除了部分受 到返乡影响的特大城市以外，大部分城市商圈人流量恢复到甚至超过疫情前水平（2019 年），相较于 2021-2022 年有明显提升。

从出游角度来看，2023 样本景区元旦及春节假期接待人次也有明显修复，景区出游人 数增加。其中黄山景区 1.21-1.27 当周接待人次恢复至 2019 年的 112%，恢复至 2022 年的 199%。

观影方面，春节档票房无论是总出票张数还是规模都超过 2019 年同期，较 2022 年同 期有所修复。

从 2021 年下半年以来，下游以消费为主的公司营收利润均有一定回落，部分公司 22Q3 已出现较大负增长。杰克股份及宏华数科由于出口业务占比较大，汇率对利润有一定正 向贡献，但即使如此，22 年全年公司营收利润均较之前中枢有所回落。

整体来看，2022 年 12 月疫情快速“过峰”以后，主要消费在春节期间有一定程度改善， 受疫情影响的出行及可支配收入问题得到缓解之后，2023 年消费呈现复苏趋势或是大 概率事件。

纺织服装类设备：周期拐点渐进，龙头竞争地位突出

行业波动明显，周期拐点临近

缝纫机分为缝前、缝中、缝后设备，比较典型的是为工业缝纫机（缝中设备），根据协会 数据，工业缝纫机产量呈现明显的周期属性，一般为 3-4 年。由于全行业的数据可追溯 年限不久，我们以行业百家企业缝制设备整体产量来看，周期也一般为 3-4 年。

缝制设备与服装生产密切相关。缝制设备的采购与存量设备的更新需求及下游服装生产 产能扩张有关。更新需求中，一般设备的使用寿命都在 5 年以上，但由于机器使用久了 效率会下降叠加厂家会不断推出新品，而服装工人多为计件工资，因此大家都不愿意使 用旧的设备，一般 3 年就会进行存量的更新。当然更新周期也与下游企业盈利相关，利 润不好的时候也会减少资本开支。 通过对杰克股份季度营收进行回溯，我们认为纺织业 PPI 与公司的景气基本同步，可以 作为同步指标。当然这是需求的大周期，更新周期的提前或推后也可能会影响短期业绩， 比如以旧换新力度加强，对于销量可能会有短期带动。另外，上轮周期中由于中外需求 错期，对节奏也有一定影响。

龙头市占率提升明显，行业上行期弹性更大

工业缝纫机行业没有较为权威的市占率统计数据。我们以行业比较知名的缝纫机企业的 营收作为替代，可以看到杰克股份的市占率提升明显。（注：分母为上述企业的营收总 和，实际市占率应小于计算值）2015 年杰克股份全球的市占率仅为 11%，2019 年已达 到 21%。中小产能或在疫情影响下加速出清，公司依托供应商稳固的合作关系叠加产品 竞争力的日益增进，市占率有望继续稳步提升。

杰克股份产能充足，募投的智能产业园有望逐步达产，预计达产后工业缝纫机产能可以 达到 300 万台，足够支撑行业上行期公司需求。通过以旧换新，尤其是推出新品对 A4 替代，杰克股份有望快速抢占市场份额，市占率提升有望帮助公司快速反弹。

食品饮料设备：食品饮料有望复苏，白酒贡献新增量

包装机械市场广阔。根据 The Freedonia Group 统计，2019 年全球包装机械市场空间 约为 455 亿美元，并预计将以 7.9%的年均复合增长率稳步拓展，至 2023 年达到 604 亿美元。从国内看，2021 年中国食品包装机械行业营业收入约 978 亿元。

食品饮料是包装设备行业的重要下游。根据 The Freedonia Group 的统计，2018 年全 年包装设备中，大约 35%是食品，21%是饮料，二者合计占比达 56%。从中国市场来 看，2018 年食品及饮料占整体包装设备的约 53%；除食品饮料以外，包装设备还主要 应用在石化、医药、电子、日化、烟草及其他行业中。

从包装机械公司永创智能看，食品饮料领域是其重要的营收来源。根据公司招股说明书 披露，2014 年公司营收中，饮料及食品占比约 33.5%。当年公司收入中标准单机设备 占比达 43%，标机下游较为广泛，如化工、家电、印钞造币等。因此从包装线角度来看， 食品及饮料为公司重要应用领域。

白酒是近年的主要增量。相较于乳制品、啤酒、调味品企业，白酒企业职工薪酬与营业 成本之比较高，自动化水平有待提高。以 2021 年为例，贵州茅台、五粮液、古井贡酒、 山西汾酒职工薪酬与营业成本之比远高于伊利股份、青岛啤酒、恒顺醋业、海天味业等 非白酒企业。另一方面，近年来白酒企业纷纷扩大资本开支，进行技改或引进自动化产 线等。2019-2021 年，白酒企业资本开支相较于 2016-2018 年有所增加。

永创智能不断中标酒企项目，为白酒企业智能化赋能。公司中标的酒业包括古井贡酒、 水井坊、仙津保健食品、贵阳酱酒集团、泸州老窖、金徽酒、五粮液等，主要包含灌装、 包装等生产线，合同价格均超 1000 万元，其中 2022 年以来中标五粮液订单较多。

由于包装设备下游行业应用广泛，市场容量大，同行业内企业产品各有侧重且普遍规模 不大，市场集中度较低，行业内各企业市场占有率普遍不高。根据中国食品和包装机械 工业协会统计，中国包装机械行业 2016 年、2017 年和 2018 年市场容量分别为 616.78 亿元、634.40 亿元和 660.36 亿元，其中主要上市公司的市占率均未超过 3%。永创智 能 2018 年市占率为 2.5%，仍有广阔的发展空间。

永创智能保持较高的研发投入水平，巩固行业领先地位。2012 年以来公司研发投入持 续增长，2021 年全年研发支出为 1.64 亿元，同比增长 36.82%；同时，截至 2021 年 末，公司研发人员数量为 592 人，同比增长 40.6%。对比竞争对手，公司研发支出和研 发人员的体量均为最大。2015 年以来公司研发投入远超竞争对手，研发费用率也处于 行业较高水平。

注塑机：受益消费修复，规模效应带动盈利能力提升

根据中国塑机数据，2021 年中国塑机行业规模以上企业（568 家）主营收入约 950.0 亿 元，同比增长 17.2%。其中优势企业（45 家）主营收入为 438.5 亿元，同比增长 23.3%， 且占规模以上塑机企业主营收入的 46.2%。近年来，中国塑机市场规模持续扩大，2011- 2021 年中国塑机行业规模以上企业、优势企业主营收入 CAGR 分别约 8.0%、8.4%。细分来看，2021 年中国塑机行业优势企业中，注塑机主营业务收入为 313.6 亿元，占 优势塑机企业主营收入的 71.5%。

国内注塑机生产厂家较多且主要集中在长三角、珠三角等经济发达地区。据中国塑机报 告，2021 年中国注塑机优势企业中，按主营业务收入排序，前 5 强为海天国际、伊之 密、震雄集团、力劲科技、泰瑞机器，行业前 5 市占率合计约为 73.4%，除海天外其余 厂商市场份额均未超过 10%。海天国际为中国注塑机行业龙头，2021 年在优势企业主 营业务收入中市占率为 51.1%，第二梯队内的企业包括伊之密、震雄集团、力劲科技、 博创智能等。其中，伊之密凭借持续的技术投入和积极的销售策略，行业排名持续上升， 未来有望继续提升市占率，坐稳国内塑机领先位置。

从历史数据可以看到，伊之密单季度营收同比增速与 PMI 之间关联性较强，体现公司具 备较强的通用属性，有望充分受益制造业修复。

公司分季度毛利率、净利率与下游采购需求有关。从历史来看，公司净利率基本与制造 业 PMI 走势相同，体现规模效应及市场竞争对公司产品盈利能力的影响。2022 年以来， 受行业下行期需求较弱叠加原材料价格影响，公司盈利能力有所弱化。随着行业修复规 模效应体现以及原材料价格较前期高位明显下降，未来盈利能力有望随着 PMI 修复而 逐步恢复。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

精选报告来源：【未来智库】。「链接」