（报告出品方/作者：中国银河证券，石金漫）

一：特斯拉 VS 比亚迪：全球两大新能源汽车领军者基本情 况对比

（一）特斯拉““自上而下”与比亚迪““自下而上”的发展历程与两 国经济发展情况相契合

特斯拉与比亚迪均于 2003 年前后进入汽车市场，回顾二者发展，既有相似性，又有不 同。相似处：1）目前两家均已成为全球新能源汽车龙头；2）从成立之初，二者均以电动化为 主要研究方向和主推车型，深耕近二十年，经过辛苦坚守，厚积薄发，开花结果。不同点：1） 纵观二者的发展历程，中美两国的经济发展状况与二者的产品与发展策略密切相关：特斯拉依 托美国科技强国基因，通过高端纯电动跑车引领行业变革；比亚迪顺应中国经济发展，从低端 车型入手，主打高性价比，产品伴随中国经济腾飞不断升级迭代。2）特斯拉远景是加速世界 向可持续能源的转变，其产品包括纯电动汽车、太阳能面板、清洁能源存储等，比亚迪以科技 制造为起点，产品包括比亚迪电子（遍布消费、汽车及军工领域）、汽车、云轨等。

历经 10 余年车型迭代，跻身新能源车行业龙头。特斯拉与比亚迪的首款新能源车型均发 布于 2008 年，特斯拉首款车型 Roadster 定位超跑，比亚迪首款 F3DM 采用双模混动技术，随 后二者开启了 10 余年的车型迭代与积累。不同的是，特斯拉战略““自上而下”，后续上市 Model S/X 两款百万元级产品，2017 年后上市 Model 3/Y 两款放量车型，特斯拉的明星车型上市节奏 快于比亚迪，依靠先进的技术和制造能力，高端品牌形象在市场快速建立；比亚迪作为新能源 市场的追赶者，采用““自下而上”的战略，由于制造能力的相对落后，比亚迪新能源车产品经 历了较长的迭代更新周期，先将产品定位于 10-30 万元价格区间，积累前期市场声誉和制造经 验后，于 2020 年和 2021 年分别推出纯电与插混旗舰产品与技术-搭载刀片电池的汉 EV 和搭 载 DM-i 混动系统的全新王朝系列车型，前期技术沉淀助力公司产品上市后取得热销，品牌形 象不断上升，随后借此机会发布高端产品腾势 D9 与豪华越野 SUV 仰望 U8，着力打造全价格 带产品矩阵，提升盈利能力。凭借成熟的产品与在平民价格带的定位，特斯拉与比亚迪销量于 2021 年起进入爆发期，2022 年全球新能源乘用车市场，二者市占率分别为 13.02%和 18.31%， 合计占比超 30%，龙头地位显著。

（二）股价复盘：股价是销量先行指标，在波动中上行，2020 年以 来迎爆发

上市至今，特斯拉与比亚迪的股价走势具有相似性。二者均充分受益于 2020 年以来的全 球新能源车浪潮，股价进入飞速上涨阶段，尽管期间伴随市场情绪转变与基本面因素扰动，但 总体仍走出明显的波动向上趋势，直至 2022 年 4 月上海疫情，新能源车产业受到沉重打击， 行业估值回落，叠加市场对明年补贴退出造成的销量提前透支担忧，二者近期股价有所回调。 特斯拉与比亚迪的股价走势大致可分为三个阶段：第一阶段是 2010-2016 年，该阶段属于产品 起步期，产量相对局限；第二阶段是 2017-2019 年，该阶段产品受到政策强驱动有所放量，但 公司盈利能力仍较弱；第三阶段是 2020 年至今，在政策补贴逐渐退坡的背景下，二者产品均 进入强势放量阶段，验证新能源车转向市场驱动，股价在此阶段实现飞跃，创造资本市场神话。

1）2010-2016 年：产品起步阶段，稀缺性赢得市场青睐。

特斯拉与比亚迪股价的第一波上涨起始于 2013 年，彼时特斯拉依靠 Model S 首次实现季 度盈利，比亚迪新能源商用车海外拓展初显成效，投资者逐渐意识到新能源车未来发展潜力， 二者作为中美资本市场上稀缺性的新能源车厂标的，受到资本市场青睐。在后续的波动中，比 亚迪几乎保持了与特斯拉一致的趋势，特斯拉在 2013-2016 年期间尚未有大规模量产车型发 布，其产品价格偏高，销量波动明显，其股价也在公司销量与盈利状况的影响下呈现了相应的 波动。比亚迪在此期间同样尚未有明星产品的出现，但其技术布局的前瞻性已经确立了其国内 新能源车领军者的地位，投资者对比亚迪的预期也与特斯拉保持了高度的一致性。

2）2017-2019 年：政策驱动期，政策刺激第一代量产产品逐渐放量

2017-2019 年，特斯拉股价总体经历了小幅上涨-小幅下跌-开启上涨路线的三大阶段，小 幅上涨的驱动力来源于 Model 3 的量产交付与订单超预期，震荡后的回调则是来源于产能受限 与美国新能源车税收优惠下降，2019 年第三季度特斯拉实现扭亏为盈，叠加上海工厂初期 25 万规划产能建成投产，产品强势放量下，市场预期规模效应将继续带动公司盈利能力上行，特 斯拉正式开启飞速上涨路线。相比于特斯拉股价的相对平静，比亚迪股价在该阶段表现出更强 的波动性。2017 年下半年，新能源积分政策的实施对公司股价产生了有效驱动，但由于 2018 年销量短期不振引发业绩承压，公司股价持续下跌，直至 2019 年，公司股价进入振荡期，市 场也在期待比亚迪未来的新产品。

3）2020-2022 年：产品强势周期，股价与业绩共振

特斯拉与比亚迪股价几乎于 2020 年初同时开启加速上涨趋势，本年特斯拉 Model 3、Model Y 进入放量期，产品处于供不应求状态，市场销售火爆，与此同时，比亚迪于 2020 年下半年 陆续发布刀片电池与高端车型汉 EV，正式进军高端车型市场，产品的强势放量和明星产品的 发布分别驱动两个公司股价进入加速上涨期。2021 年初，受前期估值高位及全球经济发展预 期下滑影响，两公司估值短期调整，但强劲的终端需求为投资者带来充足信心，两公司股价在 年后继续上涨，2021 年 8 月 20 日，特斯拉股价突破 2000 美元，2021 年 8 月 4 日，比亚迪 A 股价格突破 300 元，均达到创纪录水平。2022 年全国疫情散点多发，特斯拉与比亚迪股价走 出差异性趋势，主要源于上海疫情爆发对特斯拉上海工厂生产经营造成严重影响，而比亚迪依 靠自身垂直供应链体系优势，成功抵御疫情影响，销量持续攀升，2022 年 6 月 14 日，比亚迪 市值突破万亿，成为首个市值破万亿的国产汽车品牌。进入 2022 年下半年，尽管政府继续保 持高强度汽车消费政策支持，但年末新能源车购置补贴政策退出依旧引发市场对 2023 年销量 透支担忧，两公司股价再度进入调整区间。2023 年初至今，两公司股价又一次分化，其中特 斯拉股价回弹源于大幅降价对销量带来的明显刺激作用，市场对公司销量预期扭转，比亚迪股 价调整主因市场对补贴政策带来的销量透支担忧逐渐开始显现，尽管公司销量韧性远超同业 竞对，但难抵市场情绪转向带来的短期股价承压。

股价复盘总结：自两公司上市之日起，其股价的上涨已然为投资者带来了可观的回报，二 者估值已进入资本市场第一梯队，但由于一方面二者享有了新能源车高速发展带来的估值溢 价，股价处于相对较高位置，市场频频出现做空声音，另一方面，进入 2023 年，新能源车进 一步转入市场驱动，补贴退出叠加经济弱复苏造成新能源车销量增速明显放缓，龙头企业首当 其冲股价有所调整。但若以当前时点为起点，我们依旧判断两公司目前市值尚不足以充分体现 其未来发展潜力，一方面，以科技属性著称的特斯拉仍有半挂卡车 Semi、纯电动皮卡 Cybertruck、 机器人 Tesla Bot 等变革性产品在研，仍具备在未来引领产业变革的强势实力；另一方面，比 亚迪““插混+纯电”两条腿走路的发展战略奠定了其稳定的市场地位，国内新能源车渗透率仅 过 30%，未来市场空间巨大，比亚迪产品有望继续引领市场新能源转型，支撑公司业绩维持高 景气度增长。因此我们在当前时点仍然看好特斯拉与比亚迪在未来的长期发展潜力。

二、财务对比：借政策红利走出经营困境，产品热销提升业 绩景气度

（一）国家补贴政策缓解经营压力，助力公司成功过渡进入规模量 产盈利期

新能源车产业具备典型的重资产、高技术壁垒特征，需要投入巨额研发资金。2012-2022 年，特斯拉与比亚迪的研发费用基本保持了持续增长态势，2015-2020 年间，特斯拉研费用占 营收比重由 17.74%持续下降至 4.73%，比亚迪研发费用占营收比重由 2.50%持续上升至 4.77%。2022 年，特斯拉研发费用为 30.75 亿美元，占营收比重的 3.77%，较 2021 年下滑 1.05pct，比亚迪研发费用为 186.54 亿元，占营收比重的 4.40%，较 2021 年上升 0.7pct。相比较而言，尽管特斯拉研发费用占比逐年下滑，但其绝对数水平高，体现研发支出在公司产品 起步阶段的重要作用，比亚迪更是完全展现了一个传统燃油车企向新能源车转型中的研发费 用增长规律。结合新能源车在早期的规模不经济、盈利能力弱的特点，前期高强度的研发投入 对企业经营造成严重压力，而国家政府的资金支持是保障两大公司得以延续至今的重要力量。

相比燃油车，新能源车成本较高，对应销售价格也比同级别燃油车略有提升，为加快新能 源车渗透率提升，中美两国政府采取了相似的购置补贴政策。 中国新能源车补贴兼顾纯电与插混，补贴金额呈现逐年退坡趋势。我国新能源车购置补贴 政策自 2009 年开始，前期补贴力度由 3-6 万元不等，自 2020 年后，补贴政策延续并提高了 对续航里程和价格的限制，规定纯电续航里程高于 300km 的纯电动汽车和高于 50km 的插电 式混动汽车能够获得一定的政策补贴，该政策逐年退坡，于 2022 年底全面退出。目前新能源 车仍享有免征购置税补贴。

美国补贴再加强，全力支持本国新能源产业发展。2007 年 5 月，美国国内收入局“（IRS） 规定对符合补贴标准的车型，以销量 6 万辆为界线，累计销量达 3 万辆后，消费者享受 50% 减税优惠;累计销量超过 4.5 万辆，享受 25%的减税额;超过 6 万辆后，购车者不享受任何减税 优惠。2010 年美国联邦政府发布新能源车购置个税抵免政策，根据电池容量实施上限为 7500美元的税收抵免额度，并以 20 万辆的车企累计销量为指标设置退坡机制。2019 年，美国联邦 政府颁布“ 2019 年可再生能源增加和能效法案》草案，提出将补贴的总销量限制从 20 万辆放 宽至 60 万辆，补贴金额从 7500 美元降至 7000 美元;并首次提出对二手 EV 与 PHEV 进行补 贴。2022 年 8 月，美国总统拜登签署“ 2022 年通胀削减法案》，取消 20 万辆补贴规模上限， 向购买新电动车以及二手电动车的消费者分别提供 7500 美元、4000 美元的税收抵免，继续 保持对国内新能源车产业的大力支持。

双积分政策为两公司贡献额外营收来源。2017 年 9 月，工信部、财政部等部门联合出台 乘用车企业平均燃料消耗量与新能源汽车积分并行管理办法》，简称““双积分政策”，该政 策分别按照燃油消耗量和续航里程赋予燃油车和新能源车积分，并规定新能源积分可用于交 易弥补燃油车负积分，为新能源车企提供额外收入来源，并推动新能源车加速替代燃油车。特 斯拉与比亚迪作为国内市场两大领头羊，新能源车产品销量领先，获得可观双积分收益。2022 年，特斯拉与比亚迪新能源正积分分别达到 290.89 万分和 539.7 万分，其中比亚迪位列首位， 特斯拉排名第三，落后于上汽通用五菱。

（二）高 ASP 与先进制造能力使得特斯拉在营利两端均保持领先优 势，比亚迪受价格战影响较小

特斯拉高价位产品支撑营收保持领先。2022 年，特斯拉实现营业收入 814.62 亿美元，同 比+51.35%，增幅较 2021 年有所下滑，主要系上海疫情对产能造成的打击，交付量减少所致， 比亚迪实现营业收入 4240.61 亿元，同比+96.20%，增幅扩大明显，主要系销量提升明显，支 撑营收高速增长。假设按照美元：人民币=7 的汇率计算，比亚迪 2022 年营收约为特斯拉的 75%，尽管比亚迪 2022 年累计销量已大幅超越特斯拉，但特斯拉以 Model 3、Model Y 为主 体的产品结构单车均价约为 25 万元左右，比亚迪目前主力车型价位基本在 10-25 万元，因此 营收较特斯拉仍有差距。

特斯拉汽车业务贡献营收主体，比亚迪汽车业务占比大幅提升。2022 年，特斯拉汽车销 售业务实现营收 672.1 亿美元，占总营收的 82.50%，是公司营收的主要来源。2022 年，比亚 迪汽车、手机部件及组装业务分别实现营收 3246.91 亿元、988.15 亿元，分别占比 76.57%、 23.30%。特斯拉业务更加集中于汽车，包括汽车销售、租赁和监管信贷，而比亚迪除汽车业 务外，手机业务作为比亚迪起家业务，目前也能够为公司贡献超过 20%的营收规模。总体来 看，汽车相关业务在特斯拉营收比重中占比较为稳定，而在比亚迪营收比重中的占比正呈现加 速上升趋势。

特斯拉盈利能力较比亚迪领先优势明显。2022 年，特斯拉实现归属于母公司的净利润 125.56 亿美元，同比+127.50%，增速远高于营收，体现公司的高价位车型强劲的盈利能力， 比亚迪实现归属于母公司的净利润 166.22 亿元，同比+445.86%，高价位车型销售占比的提 升及产能增长带来的规模效应助力比亚迪盈利能力大幅提升。假设按照美元：人民币=7 的汇 率计算，特斯拉归母净利润约为比亚迪的 5.3 倍，远超营收比例，主要源于特斯拉高价位车型 带来的高毛利率以及公司在销售费用端的低支出为公司盈利能力的贡献。相比之下，比亚迪盈 利能力仍有不小差距，未来增长空间十足。

比亚迪单车利润上升较快，受到价格战影响较小。2022 年，特斯拉单车利润约为 0.96 万 美元，比亚迪单车利润约为 0.79 万元，2023 年 Q1，特斯拉单车利润约为 0.59 万美元，比亚 迪单车利润约为 0.66 万元，从绝对值来看，比亚迪单车盈利能力较为落后，特斯拉高 ASP 贡 献了更为可观的盈利能力，而比亚迪在 2022 年依靠高价值产品的放量与规模效应的发挥，单 车盈利能力逐季提升。2023 年 Q1，为面对激烈的市场竞争，特斯拉开启大规模降价促销策 略，使得单车盈利环比大幅下滑，比亚迪为应对““价格战”也采取了降价措施，但比亚迪产品 在 10-20 万元价格带具备稳固的市场地位，所面临的市场竞争不强，因此并未采取激进措施提 振销量，Q1 单车盈利环比下滑幅度较小，同比仍有显著提升，预计伴随行业价格战缓解，公 司单车盈利能力仍有进一步上升空间。

特斯拉毛利率领先优势明显。2022 年，特斯拉毛利率为 25.60%，同比+0.32pct，比亚迪 毛利率为 17.04%，同比+4.02pct，特斯拉毛利率高于比亚迪 8.56pct，主要由于特斯拉车型价 格高，盈利能力强，同时特斯拉在自动驾驶端采用低成本的视觉方案，同价位车型中具备更大 的盈利空间。从增速来看，比亚迪增速快于特斯拉 3.70pct，高价位车型销售占比的上升及产 能优化带来的规模效应已经为公司毛利率带来了不错的改善，支撑盈利能力稳定。 特斯拉快速实现扭亏为盈，比亚迪净利率稳定提升。2022 年，特斯拉净利率为 15.41%， 同比+5.16pct，比亚迪净利率为 3.92%，同比+2.51pct，不论是绝对水平还是增速，比亚迪在 净利率方面全面落后特斯拉，特斯拉的销售模式坚持不做广告并采用直营店销售，节约了大量 的销售费用支出，对公司盈利能力的提升具有明显贡献。另外，特斯拉在 2020 年之前净利率 一直为负，转正后快速上扬，体现了公司出色的经营水平和盈利能力，而比亚迪受到前期燃油 车影响，净利率始终处于低位，未来若想继续向特斯拉靠拢，比亚迪仍需在经营端做出巨大努 力。

财务对比总结：尽管比亚迪依靠更广的价位区间布局以及更具潜力的潜在产能在 2022 年 实现了销量对特斯拉的超越，但从财务角度来看，高价位车型为特斯拉带来的营收规模仍显著 超过比亚迪，盈利能力方面更是大幅度领先。特斯拉““自上而下”的产品策略为其带来了更高 端的市场形象和更出色的盈利能力，助力公司成为全球新能源市场的标杆所在，而比亚迪““自 下而上”的产品策略则是在新能源车市场前景尚不明确、竞争群雄割据的复杂形势为公司稳定 了经营基本盘，使公司得以依靠十余年的技术积累一朝腾飞，成为国内新能源车领头羊。特斯 拉作为全球标杆为比亚迪乃至整个国内新能源车主机厂树立了旗帜，其经验是国内新能源车 主机厂未来发展方向的重要参考。

三、销量对比：特斯拉““大单品”引领市场，比亚迪多产品 策略利用中国本土化优势

（一）比亚迪多产品策略实现对特斯拉销量赶超

特斯拉““大单品”策略 VS 比亚迪““车海”战术。特斯拉与比亚迪采用了截然不同的产品 策略，特斯拉采用了与苹果手机类似的““大单品”战略，除两款百万级别的跑车 Model S/X 外， 其主要量产产品为 Model 3/Y，分别定位于中大型轿车和 SUV。比亚迪则与国内手机厂商类 似，采用““车海”战术，通过造型各异、尺寸不同的多品类车型，覆盖 10-30 万元主流价格区间，其核心产品包括轿车、SUV、MPV，车型尺寸覆盖 A0-B 级以上，产品矩阵全面。特斯拉 的优势在于产能利用率更高，单一车型下的规模化量产效率远高于比亚迪丰富的产品线，而比 亚迪的优势在于其丰富的产品线给了消费者更多的选择，其潜在消费群体得到扩充。

特斯拉前期规模化量产能力领先，比亚迪后期依靠多产品、多动力策略实现对特斯拉销 量的赶超。特斯拉在自 2019Q2 起持续保持着对比亚迪的销量领先，主要源于其领先的规模 化量产能力。2021 年后，比亚迪正式进入产品强势周期，DM-i 技术与海洋系列品牌的发布正 式确定公司““插混+纯电”的多动力产品策略，覆盖车型尺寸更广的产品矩阵带动公司销量在 2021Q3 实现销量的大幅飞升，不断拉近与特斯拉的距离。自 2021 年至今，比亚迪与特斯拉 产品持续处于供不应求状态，比亚迪在国内工厂众多，随着产品销量的集中，比亚迪将产能集 中于销量过万车型，并不断优化生产流程，产能提升速度显著快于特斯拉。2022Q2，比亚迪 正式实现对特斯拉的销量超越，一方面是由于上海疫情在 Q2 对特斯拉中国工厂产量造成的沉 重影响，另一方面是由于比亚迪““大而全”的产品矩阵覆盖消费者群体更广，取得了比特斯拉 “小而精”的产品矩阵更好的销量反馈。2022Q2 后，比亚迪产能提升继续加速，销量领先优 势进一步扩大。2022 年，特斯拉累计全球销量 131.39 万辆，比亚迪累计全球销量 186.35 万 辆。

（二）比亚迪前期专注国内市场，特斯拉海外龙头地位稳固

比亚迪国内市场销量大幅领先特斯拉。2021 年，特斯拉中国销量为 47.15 万辆，低于比 亚迪 59.37 万辆的新能源乘用车销售数据。2022 年，比亚迪延续了对特斯拉销量的全面领先， 全年比亚迪累计销售新能源乘用车 185.76 万辆，同比大增 210.35%，特斯拉累计销售 71.09 万辆，同比增长 46.83%，比亚迪在总量及增速方面全面领先特斯拉。4、5 月，特斯拉上海工 厂受到疫情严重影响，几乎停产，而比亚迪工厂所在地受疫情影响较小，且垂直供应链体系优 势明显，支撑产能持续扩张。尽管后续疫情影响减弱，但特斯拉产能扩充速度依旧大幅落后于 比亚迪，比亚迪产能潜力开始在本年度显现。

特斯拉调整能力强，上海工厂自供/出口比例灵活。2023 年上半年，特斯拉中国销量为 29.41 万辆，同比增长 48.86%，出口 18.24 万辆，占比 38.28%。特斯拉在上海工厂的自供/ 出口调整能力强，在 2022 年 Q4，国内竞争加剧，特斯拉销售有所受阻，上海工厂产能向出 口倾斜，2023 年 Q1，特斯拉依靠大幅降价有效提升了产品市场竞争力，在车市因补贴退坡销 量表现疲软之际实现逆势增长，上海工厂产能向自供倾斜。据 CleanTechnica 数据，2023 年 1-2 月，特斯拉全球销量达 68.03 万辆，同比+66.92%。特斯拉促销策略成功消除了产能过剩 与市场竞争加剧对公司产能利用率的影响，去年 4 月，特斯拉德州超级工厂启动量产，7 月， 上海工厂产线升级完成，特斯拉产能扩张进程继续与全球强劲新能源车需求匹配。

（三）特斯拉单品销量引领市场，比亚迪多系列产品迎来爆发

特斯拉核心产品销量依旧稳居市场前列，比亚迪形成快速追赶。特斯拉核心车型 Model3、 ModelY 在 2022 年的销量受到产能爬坡与疫情停产的双重影响，单月销量波动性较大，从全 年走势来看，Model 3 终端需求较为稳健，Model Y 市场热度则持续提升，单月销量于 11 月 升至 6 万辆以上。2023 年初市场整体承压，Model 3/Y 销量环比下滑严重，但特斯拉迅速调 整价格策略，产品需求逆势增长，3 月 Model Y 单月销量再度回升至 5 万辆以上，Model 3 单 月销量回升至 2 万辆以上。2022 年初至 2023 年 Q1，新能源车累计销量排行中，Model Y 以 54.97 万辆位列第二，仅次于 A00 级纯电五菱宏光 mini EV，在 B 级车中表现尤为亮眼。Model 3 则以稳健的表现与高基数的前期需求位列第五位，累计销量达 29.86 万辆。对比来看，比亚 迪核心产品的单车销量虽不及特斯拉，但其优势在于车型众多，宋、秦、海豚、元、汉唐等主 力产品排名均进入前十，规模效应明显。

比亚迪纯电和插混核心产品 2022 年快速放量，2023 年延续强势表现。全系产品的持续 放量是比亚迪总体销量攀升的重要支撑。2021 年是比亚迪夯实品牌形象的关键性年份，公司 通过高端车型汉 EV 以及超级混动系统 DM-i 让市场见证了公司强有力的产品竞争力，正式开 启强产品周期。进入 2022 年，比亚迪品牌效应充分发挥作用，新产品迅速取得市场消费者认 可，纯电产品方面，2021 年 7 月上市的海豚与 2022 年 3 月上市的元 PLUS EV 销量爬升迅 速，是公司纯电产品销量增量的主要来源，插混产品方面，受益于其混动系统在燃油经济性、 性价比方面的竞争优势，全系产品销量均取得显著的上升优势，其中宋 PLUS DM-i 销量在快 速上涨后经历短期回落，秦 PLUS DM-i 在改款推出后销量再度提升。

纯电市场比亚迪产品竞争力不及特斯拉，插混产品比亚迪龙头地位显著。纯电市场方面， 2022 年-2023 年 Q1，Model Y、Model 3 分别以 54.97 万辆和 29.86 万辆的累计销量位列第 二、四名，比亚迪元 PLUS、海豚、汉、秦 PLUS 分别以 29.93 万辆、27.60 万辆、16.27 万 辆、14.35 万辆位列第三、五、七、九位，相比于特斯拉，比亚迪的纯电车型在价格与销量上 均不具备优势，特斯拉在纯电市场的领导地位稳固。插混市场方面，比亚迪是绝对的领头羊， 其产品宋 PLUS、秦 PLUS、唐、汉、驱逐舰 05 分别以 53.27 万辆、24.99 万辆、15.50 万辆、8.20 万辆和 6.01 万辆占据市场第一到第三位、第五位和第七位，在单车销量方面，仅理想 ONE 和问界 M5 能够分别接近唐、汉，在规模上尚无其他车企能够对比亚迪构成威胁。插混 是比亚迪最为核心的市场，也是支撑公司销量持续领先于特斯拉的主要力量。

Model 3 所在市场竞争趋强，Model Y 保持绝对领先优势。特斯拉与比亚迪的产品仅在 B 级纯电市场形成竞争。在 B 级轿车市场上，汉 EV 销量虽落后于 Model 3，但已经能够形成 有力竞争，销量差距不大，而在 B 级 SUV 市场中，Model Y 的领先优势明显，其他车型因产 能与市场需求问题尚无法对 Model Y 的领先地位构成威胁，比亚迪仅有的 B 级 SUV 唐 EV 近 15 个月累计销量仅 2.89 万辆，相比公司其他车型销量处于较低水平。

四、战略对比：定义垂直整合供应链，技术创新引领行业变 革

（一）工厂产能布局有所差异，自主掌握核心科技

特斯拉工厂遍布全球，比亚迪工厂集中国内，服务于两公司主要消费市场。特斯拉在美国、 德国和中国布局共有四大整车工厂，得益于三大汽车工业强国的产业优势与公司自身的高端 智能能力，特斯拉单个工厂产能在全球处于领先地位，弗里蒙特与上海工厂在 2022 年产线升 级后产能分别上升至 65/75 万辆，是目前特斯拉产品的主要供给来源，柏林与奥斯汀工厂于 2022 年 3、4 月相继投产，目前产能分别达到 5000 辆 Model Y/周和 3000 辆 Model Y/周，产 能爬坡迅速。比亚迪工厂主要集中在我国东南部的汽车重镇，目前共有九大工厂，由于其建设 时间早，单个工厂的占地、生产水平较特斯拉较为落后，产能不及后者，但目前合计产能已达 到 300 万辆左右，预计 2023 年底产能可达 430 万辆。特斯拉与比亚迪工厂布局均契合于两 公司当前的主力市场，特斯拉在中、美、欧三大主力市场均有超级工厂布局，其产品交付顺畅 度高，比亚迪工厂则与主要集中于东南部的中国汽车零部件工业联系紧密，有助于供应链的顺 畅运作。

自主掌握核心技术，垂直整合关键性供应量。特斯拉与比亚迪是传统汽车供应链的颠覆 者，打破了 Tier2-Tier1-OEM 的汽车供应链条。新能源汽车电动化、智能化的特征将动力总成 系统、电子电气系统等的自研重要性明显提升，一方面，自研核心零部件能够降低成本，提高 生产效率，另一方面，自主掌握核心零部件对于产品的定制化开发具有重要作用，因此两公司 均在发展过程中重点布局了供应链的上下游整合，但二者的供应链整合体系有所差异。特斯拉 依靠其出色的创新研发能力实现了自动驾驶芯片的自主掌控，智能化系统核心竞争力全球领 先，比亚迪在智能化系统方面的技术较为落后，但其能够自研自产动力总成的核心零部件电芯， 对保障公司生产具有重要意义。另外，比亚迪下设的弗迪系、比亚迪电子、比亚迪半导体等公 司也助力公司在部分其他零部件中实现了自主掌控，整体产业链自主广度较特斯拉领先。特斯 拉在电芯与比亚迪在自研芯片的落后推动了两大公司在未来技术布局侧重点上的差异。

（二）销售策略：比亚迪利用过往经销商渠道，特斯拉依靠直销渠 道与创始人“明星效应”

以销量为基础的品牌效应扩散是营销核心。比亚迪与特斯拉在营销策略上的相同点是依 托产品在市场的热销形成庞大的用户群，随着客户反馈与用车体验信息在市场快速扩散，公司 得以树立良好的品牌形象。二者销售策略的不同之处在于比亚迪以经销模式为主，特斯拉则开 创直销模式，取得显著成果。 比亚迪门店数量位居前列，特斯拉直销模式效果显著。根据 GeoQ Ana 和“杰兰路”咨 询机构数据，目前比亚迪门店数量接近 2900 家，位列全国第二，仅次于长安，特斯拉门店数 量 240 家左右，相比问界、零跑、蔚小理等新势力企业较少。比亚迪成立近 20 年，在燃油车 时代积累了丰富的经销渠道资源，在全面停止销售燃油车后，原有渠道的转型相对容易，因此 公司并未放弃原有销售渠道，而是以现有经销商渠道为基础，线上线下并举进行品牌营销。特 斯拉在门店数量上并不具备领先优势，但特斯拉的一大品牌促销渠道来源于其创始人马斯克 的公共社交平台，马斯克以其传奇的人生经历成为汽车乃至科技产业明星，其言行受到大众的 广泛关注，马斯克也经常于 Twitter 上对特斯拉产品进行宣传，效果相比于广告和渠道销售人 员推销更为直接和显著，因此网上销售成为特斯拉消费者的主要购买渠道，也为特斯拉减少了大量的销售费用开支。

比亚迪门店规模快速扩张，加大客户触达力度。2022 年上半年，比亚迪门店扩张力度领 先全行业，新开门店超过 200 家，闭店约 50 家。比亚迪门店扩张的基础来源于其快速增长的 终端需求，公司有充足的信心在新开门店快速实现客流量的转化，为公司贡献新增订单，巩固 市场领先地位。门店的扩张也带来了销售费用的快速增长，2022 年 Q3-2023 年 Q1，公司单 季销售费用率分别为 3.96%、3.65%、3.87%，较前几季度明显提升，在公司销量带动营收快 速增长的背景下，销售费用率的提升足以体现公司对营销渠道拓展的重视程度。

（三）核心技术对比：特斯拉软件技术全球领先，比亚迪硬件优势 突出，软件奋起直追

1）三电技术：比亚迪具备三电技术自主研发与量产能力，特斯拉逐渐尝试摆脱电池外部 依赖

①比亚迪三电技术领先，自主掌握电池与 IGBT 芯片制造

自主研发刀片电池，创新设计发挥磷酸铁锂安全性特征，提升能量密度水平。2020 年 3 月，比亚迪发布其自主研发的““刀片电池”，该款电池采用磷酸铁锂，通过长电芯扁平化设计 以及无模组结构设计（CTP 技术）大幅提升了电池包的空间利用率，重量比能量密度达到 180Wh/kg，较上一代电池提升 9%，体积比能量密度提升高达 50%，能量密度水平达到高级 别三元锂电池等级。创新的设计在提升电池能量密度的同时充分发挥了磷酸铁锂的安全性特 征，在针刺试验下，三元锂电池表面温度迅速超过 500℃并开始剧烈燃烧；传统磷酸铁锂块状 电池无明火、有烟，表面温度达到 200℃~400℃；““刀片电池”在穿透后无明火、无烟，电池 表面温度仅有 30℃-60℃左右。

刀片电池规模量产提速，逐渐走向外供。刀片电池发布后，比亚迪全系新车型完成切换搭 载，规模化优势逐渐显现，成为比亚迪销量持续攀升的重要支撑。根据中国动力电池创新产业 联盟，2022 年，比亚迪国内动力电池装机量达 69.1GWh，市占率为 23.45%，2023 年 Q1， 装机量达 20.41GWh，市占率为,30.99%，除落后于宁德时代外，与第二梯队已经拉开明显差 距，刀片电池的质量、成本、性能等优质特性与比亚迪品牌影响力形成协同效应，推动产品与 电池装机量持续放量。另外，刀片电池在比亚迪产品上的成功应用吸引了其他车企的青睐，目 前比亚迪已经向红旗 E-QM5、丰田 bZ3X 和特斯拉供应刀片电池，刀片电池外供进程稳步开 展。

拥有 IGBT 完整产业链，引领国内技术进步，打破国际垄断。车规级 IGBT 是电动汽车逆 变器的核心器件，控制驱动系统直、交流电的转换，决定电动车扭矩和最大输出功率等核心指 标;在混合动力汽车中，调节电机和发动机的匹配，使车辆在混合动力模式下达到理想的驾驶 状态。由于新能源汽车的内部结构比其他电气产品更复杂，对车辆标准级 IGBT 指标的要求高 于其他电气产品，过去由英飞凌等国际供应商垄断。比亚迪拥有国内首个汽车 IGBT 打造链条， 包括 IGBT 芯片设计、晶圆制造、模块封装等部分，还有仿真测试以及整车测试。2022 年， 比亚迪半导体功率模块在新能源车的配套市占率达 22.9%，位居第二位，引领国内 IGBT 供应 商的国产替代进程。高压快充由于其快速补能的优异特点，能够很好地缓解部分新能源车主里 程焦虑，成为车企未来主力技术发展方向之一，高压快充对功率模块提出更高要求，SiC 有望 成为未来高压充电平台下的主流功率模块，2022 年 6 月，比亚迪半导体推出 1200V 1040A SiC 功率模块，此模块在没有改变原有模块封装尺寸的基础上将功率提升近 30%。根据规划， 到 2023 年，比亚迪旗下所有电动车将完成 SiC 功率半导体对硅基 IGBT 的全面替代，继续保 持对功率模块这一核心三电零部件的自主掌控。

②特斯拉创新性打造 4680 电芯，布局自有产能

新一代 4680 电芯大幅提升电池性能。特斯拉于 2020 年 9 月 23 日的电池日上发布新一 代电池技术-4680 电芯，该电池单体直径 46mm，长度 80mm，相比老款电池能量密度增加 5 倍，电池容量提升 6 倍，能够带来 16%的续航里程提升和 14%的制造成本下降。4680 电池采 用了创新的““无极耳”“（tabless）设计，能够降低电流距离，实现内阻下降，解决超级快充下 的内部散热问题，能够在 20 分钟内完成 10%-80%的快充，其充放电倍率达到 21700 电池的 6 倍。

特斯拉圆柱电池经历两次迭代，布局 4680 自有产能。特斯拉第一代圆柱电池是松下与特 斯拉合作的 18650 电池，该电池于 2008 年量产，随后 2014 年松下开始生产第二代 21700 电 池，单体容量较上一代上升 35%，能量密度提升 20%，充电速率更快，成本更低且续航性能 更强。4680 电池是特斯拉的第三代电池，在电池性能全面提升的同时，特斯拉在 4680 电池 的生产上也除松下与 LG 以外，还自建了产能规划，包括美国加州加藤路工厂 10GWh、美国 得州电池工厂 60GWh 和德国格伦海德工厂 20GWh，提升产能冗余，保障供应链稳定。目前 4680 电池已小规模搭载 Model Y，预计将于明年规模化量产。

总结：在三电技术的对比中，比亚迪自主掌控程度更高，量产化能力更强，目前比亚迪已 经实现电池、IGBT 的自由产线建设，最大程度的保证了核心三电系统对旗下产品的优先供给， 是比亚迪供应链在疫情的复杂影响下得以稳定运行的关键因素。特斯拉的最新一代的电芯产 品性能水平大幅提升，契合了特斯拉作为新能源汽车产业高新技术研发领头羊的角色。特斯拉 目前已逐渐开始自建电池产能，以求对电池技术的自主可控。同时特斯拉作为松下和 LG 的最 核心客户，彼此联系紧密，特斯拉在电池端的未来产能供应几乎不会出现大规模的波动，但对 电池技术更大程度的自主掌控是维持未来供应链稳定，争取更大程度上游议价话语权的关键。

2）自动驾驶技术：特斯拉全球领先，比亚迪外部合作优秀供应商奋起直追

①特斯拉 Autopilot 系统

特斯拉自动驾驶系统历经多次迭代，走向成熟。特斯拉是全球首个推出自动驾驶技术的车 企，时至今日，其自动驾驶系统 Autopilot 已历经四个版本的迭代。2014 年，特斯拉首次推出 Autopilot1.0 系统，采用 Mobileye Q3 芯片，自动驾驶级别达到 L2，随后分别于 2016 年和 2019 年推出 Autopilot2.0、2.5 系统，增加了传感器数量和自动驾驶功能，芯片转而采用英伟 达 Drive PX2。为自主掌握原始数据，提升芯片性能，2019 年特斯拉正式采用自研芯片 FSD， 自动驾驶系统升级为 Autopilot3.0，实现 L2++级自动驾驶，成为目前可量产的最先进自动驾驶 系统。在掌握自研芯片技术后，特斯拉并未停止研发的脚步，算力达到 216TOPS 的 HW4.0 芯片即将进入量产规划，将继续引领行业自动驾驶技术的发展。

专注纯视觉方案。自动驾驶技术的实现路径有两种，分别是纯视觉方案和““激光雷达+高 精地图”的多传感器方案，其主要区别在于激光雷达与高精地图的使用，特斯拉自动驾驶技术 发展较早，彼时尚未有可量产的激光雷达，其采用纯视觉方案一直延续至今。纯视觉方案的优 势在于随着数据的积累，其算法成熟度具有理论上的无限上升空间，且避免了激光雷达和高精 地图带来的成本提升。自 2022 年 2 月起，北美特斯拉新车不再配备毫米波雷达，可见特斯拉 将纯视觉方案贯彻到底的坚定决心。

数据积累支撑算法优化。相比于多传感器方案，纯视觉方案的天然劣势在于其仅通过摄像 头对车外信息进行识别，精准度不及毫米波雷达与激光雷达。特斯拉仍然能够依靠纯视觉方案 取得远胜于其他车企多传感器方案的自动驾驶系统表现的原因在于自研芯片与算法的高度协 同性和多年累计的实况驾驶数据对算法的训练优化。一方面，特斯拉与 2020 年开始重新改写 Autopilot 底层算法，实现从芯片到视觉感知算法、规划与决策算法的全栈自研，并采用 Transformer、Coarse Search、Continuous Optimization 等创新性技术优化视觉方案下感知 与决策的精准度，提升了硬件与算法层面的性能水平；另一方面，特斯拉在全球的畅销积累了 大量的用户基础，特斯拉通过影子模式直接采集用户的行驶数据，截止 2021 年，巨大的车辆 保有量为特斯拉 Autopilot 系统贡献了超 22 亿英里的里程数据，是视觉算法不断优化的技术 所在，也是其他车企无法在纯视觉方案复刻特斯拉技术的核心壁垒。

特斯拉自动驾驶能力全球领先。依靠出色的自研能力和庞大的数据积累，特斯拉在自动驾 驶领域取得了显著的领先优势，在汽车之家、42 号车库、懂车帝等多个平台的测评中，特斯 拉产品的智能驾驶水平均表现出远超竞品的优势。

打造超级计算机提升算法成熟度。为进一步加强神经网络算法的训练，2021 年 8 月，特 斯拉公布了自研的超级计算机 Dojo，内置自研芯片 D1，采用 7nm 制程，单颗算力可达 362TFLOPS，3000 颗 D1 芯片组成的机柜 ExaPOD 算力高达 1.1EFLOPS，是目前世界上最 快的 AI 训练计算机，能够处理大量行车数据，快速训练自动驾驶神经网络。该计算机预计将 于 2022 年投入使用，推动特斯拉自动驾驶算法成熟度继续提升。

订阅模式开启汽车““软件付费”时代。特斯拉软件付费自 2020 年开始，主要包括车联网、 OTA 和自动驾驶三大部分，其中车联网功能需要收取 9.99 元/月的费用来提供在线网络功能 （美国为 9.99 美元/月），包括卫星地图、网络游戏、浏览器等；OTA 升级需要花费额外费用 进行动力系统、内饰等的升级；自动驾驶是特斯拉软件付费收入的主要来源，特斯拉产品标配 基础辅助驾驶功能，进阶性的则需要通过额外支付费用进行开通，包括自动变道、自动泊车、 智能召唤等，价格为 1 万美元/6.4 万元，2021 年 7 月特斯拉推出 FSD 订阅服务，车主可以选 择 199 美元/月的订阅模式享受 FSD 套餐。特斯拉的““软件收费”模式基于其高水平的智能化 系统，先进技术吸引了车主的买单，也为特斯拉贡献了额外的高毛利收入来源。

②比亚迪自动驾驶系统

自动驾驶系统能力暂时落后，引入外部合作加快智能化研发。比亚迪的自动驾驶技术发展 较特斯拉存在一定的差距。在 42 号车库的自动驾驶评分中，比亚迪的明星产品汉排名末位， 当前比亚迪的自动驾驶技术也仅局限于较为普及的基础 L2 级别功能，这主要是由于过往技术 侧重点的不同所导致的，比亚迪以牺牲自动驾驶技术为代价，突破了关键性的电池技术以及高 性能的混动系统，是支撑公司产品持续热销的技术基础。特斯拉先进的自动驾驶技术带来的卓 越产品力以及““软件收费”模式贡献的额外收入在行业内得到验证，该领域也将成为比亚迪未 来发力的重点领域，通过智能化技术的补足进一步强化产品竞争力。目前比亚迪下属子公司比 亚迪半导体已经开始了智能驾驶芯片的研发，另外，比亚迪还将于 2023 年上半年开始在部分 车型上搭载英伟达自动驾驶平台“（DRIVE Hyperion）和自动驾驶芯片“（Drive Orin），通过引 进行业先进的自动驾驶硬件供应商提升自身产品智能化水平。

3）一体化压铸与 CTC 技术：特斯拉率先引入一体化压铸，比亚迪 CTC 技术已可量产

新能源车续航里程仍需进一步提升。自新能源车问世以来，续航里程始终是消费者最为关 注的核心问题，时至今日，电池技术的不断发展已经将新能源车续航里程提升至 600km 以上， 在一定程度上缓解了里程焦虑，但由于我国目前充电桩布局仍不完善、电池冬季实际续航大幅 降低等因素，新能源车的补能与续航仍是阻碍燃油车消费者向新能源车转化的重要因素。由于 电池技术突破难度的上升，车企开始致力于通过其他新技术着力提升产品续航里程，一体化压 铸与 CTC 技术应运而生。

一体化压铸与 CTC 技术率先由特斯拉提出。一体化压铸是使用超大型压铸机将原有的多 个独立零部件压铸成为一个完整零部件，具有轻量化、成本降低以及生产效率提升等多方面优 势，以特斯拉 Model Y 的一体化后底板为例，重量较之前降低 30%、制造成本降低 40%，生 产效率大幅提升。CTC“（Cell To Chassis）技术是指将电池电芯与底盘进行融合设计，省去模 组，达到提高电池空间利用率的效果，从而提升单车所能携带的电池容量，提升续航里程。同 时，CTC 技术还能提高电池的抗冲击能力与车身扭转刚度，提升整车安全水平。以零跑汽车 的 CTC 技术为例，其电池布置空间增加 14.5%，续航里程提升 10%，整车刚度提升 25%， 性能大幅提升。

①一体化压铸技术

特斯拉全面领先，已初具规模化能力。2020 年 8 月，特斯拉在加州弗里蒙特工厂按照了 第一台 6000T 超级压铸机，用于制造 Model Y 一体化后底板，在技术逐渐得到验证后，特斯 拉开始在全球四大超级工厂先后布局超大型压铸机，目前已经合计安装了 18 台。在后底板技 术逐渐完备的情况下，特斯拉率先在德州工厂引入 9000T 压铸机用于制造前舱总成，探索更 大规模的压铸技术，进一步提升生产效率。

比亚迪已经具备一体化压铸的先决条件。一体化压铸技术在特斯拉工厂的成功应用的原 因除了特斯拉对先进技术的前瞻性外，单一车型的规模化量产是关键，特斯拉 Model Y 仅在 上海工厂的单月产量就已达到 5 万辆以上，规模化的量产摊薄了压铸机的高成本，发挥了产线 极致化的单一车型生产能力。比亚迪过去产品线复杂，不仅包含燃油车与新能源车，单一系列 下也有不同的车型分支，单一车型的规模效应并不明显，2022 年比亚迪迎来产品大年，将主 要产能聚焦于月销量达到万辆以上的核心产品，目前基本形成了以秦 PLUS、宋 PLUS、汉、 唐为核心的王朝系列和以海豚、海豹为核心的海洋系列，例如宋 PLUS DM-i 近 6 个月的平均 销量接近 4 万辆，海豚平均销量超过 2.5 万辆，若引入一体化压铸技术，单一车型的热销能够 很好地摊薄压铸机成本，并在轻量化、降成本、提效率方面发挥一体化压铸优势，是公司未来 进一步提升工厂产能的有力手段。

②CTC 技术

比亚迪实现量产，市场反馈良好。比亚迪的底盘一体化技术被命名为 CTB“（Cell to Body）， 通过将电芯与底盘结合，省去模组与电池组，提升电池体积利用率。海豹利用 CTB 电池技术 与类蜂窝的结构性设计，将动力电池系统体积利用率提升至 66%，在承受了 50 吨的压力测试 后，依旧能够保持正常使用。在 CTB 技术加持下，海豹车身强度达到 40000N·m，在麋鹿测 试、高速单移线、定圆回转中均有出色表现。海豹已于 10 月交付 7000 余量，在手订单超过 6 万辆，得到消费者的广泛认可。

特斯拉 CTC 技术有望伴随 4680 电池的量产而搭载。目前特斯拉首批采用 4680 电池与 CTC 技术的 Model Y 已经小规模交付，其 CTC 技术能够降低 10%车重，增加 14%续航里程， 单位成本与投资分别下降 7%和 8%，全面提升生产效率。在技术验证的持续完备下，特斯拉 CTC 技术有望在 2023 年实现规模量产，引领行业的技术变革。

4）未来新技术：比亚迪技术矩阵趋于完善，智能车身控制系统云辇提升驾乘体验

多年技术积累助力比亚迪逐渐实现核心软硬件技术自主可控。在多年的积累与迭代下，比 亚迪在混合动力系统、电池系统、电驱动系统上形成了成熟的技术储备，并在现有系统上持续 引领未来的技术、材料、架构等方面的更新。在车身底盘控制系统、车身系统、平台架构及底 盘系统上，基于杰出的技术实力，比亚迪快速推进在该领域的研发，目前已发布专属新能源车 的智能车身控制系统-云辇，并不断推进碳纤维、镁合金在一体化压铸上的应用以及线控转向、 制动、自动驾驶等前沿领域的探索。

新能源专属智能车身控制系统-云辇。2023 年 4 月 10 日，比亚迪发布新能源专属的智能 车身控制系统-云辇，包括云辇-C、云辇-A、云辇-P 等产品。该系统是一种软硬件结合的主动 底盘控制技术，以各种传感器信息为数据输入，通过比亚迪自研的““行云”算法实现对悬架软 硬、高低等的主动调整，从而提升车辆的乘坐舒适性、操控性能、安全性、能耗以及实现更多 底盘新功能。

技术理念超前，有望率先搭载于高端产品。相比于行业先进的奔驰““魔毯”悬架系统，比 亚迪云辇-P 系统拥有更优的悬架调节功能，在探测距离上表现相当。综合来看，云辇系统的 技术理念较行业较为领先，若成功搭载于量产产品，有望成为引领行业在车身底盘控制系统上 进步的标杆。云辇系统性能位居行业前列，预计有望率先搭载于仰望 U8 及 F 品牌，成为比亚 迪高端产品的另一鲜明标签。

总结：传统汽车产业链中，零部件厂商享有比主机厂更高的毛利率，特斯拉与比亚迪是传 统汽车供应链的破局者，二者通过向上游产业链的扩展与布局，在自主掌握核心技术的同时也 提升了自身的毛利率水平。相比于比亚迪，特斯拉的技术则更为先进，不论是自研芯片、自动 驾驶系统还是一体化压铸与电芯技术，特斯拉均具备行业领导力，通过自身的创新引领整个行 业技术的发展。特斯拉作为先发者在汽车产业形成的核心竞争力或不可复制，但作为追赶的后 来者，比亚迪在 CTB 技术的成功也彰显了其技术实力的雄厚，未来有望继续缩短与特斯拉的 距离，通过先进技术领先者的经验去强化自身水平，提高品牌形象。

五、新能源车未来市场增量空间广阔，细分市场竞争走向 白热化，两公司有望继续维持市场竞争优势地位

（一）中高端纯电与插混有望成为未来主要增量空间，两公司主力 产品销量增长空间大

新能源车渗透率仍处低位，正式进入10-100发展阶段。2022年，新能源车累计零售566.24 万辆，渗透率为 27.57%，2023 年上半年，新能源车累计零售 308.60 万辆，渗透率进一步上 升至 32.40%，突破 30%，新能源车市场完成 1-10 的突破，未来渗透率仍有巨大提升空间。 插混与中高端纯电市场有望成为新能源车市场从 10-100 发展的主要驱动力。

PHEV 渗透率快速提升，是中短期内潜力市场所在。2022 年，PHEV 车型累计零售 151.22 万辆，渗透率达 6.42%，插混车渗透率从 1 月的 3.87%持续提升至 12 月的 8.31%，增速显著 快于纯电动车。插混具备““可油可电”特征，能够在提高燃油经济性，降低车辆使用成本的同 时克服里程焦虑，是中短期内新能源车转型的最合适过渡，在未来 5-7 年具有较大的发展潜 力。由于发动机+电池的结构设计，微小型 PHEV 车型不具备设计制造的可行性，其市场结构 有望在未来进一步趋向与传统的燃油车市场结构。2022 年，PHEV 市场中 A/B/C 级车型销量 占比分别为 51%/26%23%，燃油车市场中 A0/A/B/C 级车销量占比分别为 8%/59%/28%/5%， 相比燃油车市场 PHEV 市场中 A 级占比略低，C 级占比显著较高，未来 PHEV 渗透率进一步 上升的过程中，低价位的 A 级车型销量占比有望继续提升。

纯电车型长期发展趋势不改，中高端产品成为未来主力。2022 年，纯电车型累计零售 502.31 万辆，渗透率达 21.33%，纯电动车仍是目前最主要的新能源车型。纯电车型的用车成 本较 PHEV 进一步降低，且在同级车中拥有更优异的动力性能，是纯电产品的主要销售驱动 力。同时，““纯电”对环境的友好型是国家鼎力支持的核心原因之一，我们预计伴随中长期内 电池技术的进一步突破以及充电桩、超充技术的普及，纯电动车将最终实现对燃油车的完全替 代。电机系统对汽车架构带来的变革颠覆了传统的车市架构，2022 年，纯电市场中 A00/A0/A/B/C 级车型销量占比分别为 25%/13%/29%/24%/9%，微小型车占比接近 40%，A级车显著低于传统燃油车市，B/C 级车占比则略低。低价格、便捷的微小型电动车在活动范围 相对较小的三线以下城市得到市场青睐，A 级市场占比较低的主要原因是该市场消费者价格敏 感度较高，同级别纯电车相较于燃油车价格一般高 1-2 万元，且当前充电桩系统在全国分布具 有显著的不均匀性，非核心城市对纯电车的里程与补能焦虑仍存。我们认为，纯电动车市场的 未来增量空间将主要来源于 15 万元以上的 A 级车以及 B/C 级高端车型，一方面，微小型车 虽性价比高，但其载人、载重能力远不及 A 级以上车型，无法作为家庭第一辆车使用；另一方 面，伴随未来电池等上游零部件产能的加速提升，电动车成本将逐渐向燃油车趋近，抹平价格 劣势。15 万元以上车型将继续维持与传统燃油车相似的市场结构，15 万元以下的 A 级车消费 者则逐渐由微小型纯电动车和插混车型替代。

（二）新能源车细分市场竞争逐渐白热化，两车企采取差异化举措 提升综合竞争力

1）特斯拉：国内竞争加剧，海外市场龙头地位显著

1、国内同价位优质供给增多，降价促销维持市场竞争地位

市占率提升乏力，产品初显需求疲软之势。2022 年 2 月，特斯拉 Model 3 在 B 级以上纯 电车市占率为 41.36%，Model Y 市占率为 55.58%，均为本年度最高值。在经历了 4 月上海 疫情造成的工厂停产后，Model Y 销量迅速回升，但于 8 月再度达到 50%以上后，逐渐下滑， 2023 年 Q1，Model Y 市占率不足 25%，Model 3 市占率则是在之后的连续几个月始终保持在 20%以下，2023 年 Q1，Model 3 市占率仅 11%，体现出市场出现高性能竞品后对公司产品 需求造成的打击。

自主品牌发布多款 B 级纯电轿车，与 Model 3 正面竞争。从单月销量走势来看，Model 3 在本年总体维持了较为平稳的状态，尽管整个新能源市场在经历了 4、5 月份的疫情影响后 整体继续向好，但相比于 Model Y 的强势，Model 3 的销量并没有取得显著的增长，这一方面 是由于插混产品对纯电动车的部分替代，尤其是首个中大型插混轿车汉 DM-i/p 的推出，对纯 电车的潜在消费者进行了分流，更为重要的是，本年自主品牌发布了多款与 Model 3 构成直 接竞争的纯电车型，以其更新颖的外观内饰、更优异的性能和更具吸引力的价格获得了消费者 的青睐，以比亚迪为代表的自主品牌开始直面与特斯拉在其强势领域的竞争。

Model 3 智能驾驶与动力系统领先，竞品在价格、空间、智能座舱表现出色。从与竞品的 对比来看，近期自主品牌发布的新车在车内尺寸与智能座舱的配置中较 Model 3 领先，Model 3 在动力与自动驾驶表现方面更为优秀，这也是特斯拉自进入新能源汽车市场以来尤为重视的 两大重要领域，体现了特斯拉超越其他新能源车企的优秀研发能力。尺寸、动力、续航、座舱 和辅助驾驶均是消费者购车的核心考虑因素，而自主品牌的同级别车辆整体价格显著低于 Model 3，是其能够对 Model 3 市场地位构成威胁的核心因素。 尚未有全面超越 Model Y 的竞品出现，但潜在威胁不容小觑。在 Model Y 与近期发布推 出的新款 B 级纯电 SUV 的对比中,Model Y 并未表现出较为明显的竞争劣势，不论是尺寸、动 力、智能座舱、自动驾驶等方面，还是价格，Model Y 与其竞品相差无几。目前 Model Y 需求 仍随着新能源车市场销量的总体上升而逐渐攀升，其市场声誉与品牌形象依旧稳固，但通过近 期自主品牌发布的中大型纯电 SUV 节奏来看，该市场仍然是未来车企竞争的热门领域。2022 年 11 月，特斯拉宣布全系产品交车周期从 4-8 周缩短至 1-5 周，也从侧面反映了特斯拉在手 订单减少的现象，自主品牌的崛起已经对特斯拉的市场地位构成实质性威胁。

Model 3 市场竞争力的下滑与 Model Y 所面临的潜在竞争引起特斯拉的高度重视。2022 年 3 月，由于电池原材料碳酸锂价格持续上涨至突破 50 万元，新能源车企成本压力骤增，车 企普遍采取涨价措施对冲成本影响，特斯拉全系产品涨价 1-4 万元不等，2023 年初开始，碳 酸锂价格进入下行通道，特斯拉成本端压力缓解，为应对不断加剧的市场竞争格局，公司选择 采取降价策略提振销量，以充分消化扩产后产能。特斯拉产品前期奠定了良好的品牌形象和用户基础，市场口碑良好，仍然是目前国内新能源车市场最为畅销的产品，大幅降价后 Model 3 与 Model Y 性价比优势凸显，加之其出色的自动驾驶系统与动力系统，降价后特斯拉销量取 得明显增长。近期碳酸锂价格进一步下行至 2021 年 10 月水平，新能源车企成本端压力缓解， 特斯拉具备了更大的潜在降价空间，公司前期促销策略的成功验证了公司目前的市场领导力， 在降价空间进一步打开的情况下，我们认为特斯拉仍将于长期继续维持其在中高端产品的领 先优势。

2、产品畅销欧美，海外新能源市场扩张的最大受益者

特斯拉产品畅销欧美。在中国新能源车市场外，全球传统汽车强国也陆续开启了新能源转 型，而特斯拉与比亚迪分别作为全球和中国的新能源车企领头羊，也对中国市场之外的国际化 市场进行了布局。特斯拉出身于美国，其产品国际化进程更快，相比之下，比亚迪则是依靠近 两年在国内累积的品牌声誉逐渐开始向国外市场迈进。2022 年，特斯拉四大产品 Model Y/3/X/S 在美国分别实现 24.38/20.08/3.65/2.89 万辆累计销量，合计市占率超 65%，欧洲市场 中，Model Y/3 累计销量分列第一、二位，新能源车（含插混）市占率为 8.8%，特斯拉在欧 美市场影响力十足，已是名副其实的国际新能源车第一品牌。

未来““汽车”产品继续引领技术变革，享有全球潜力市场。特斯拉以推动全球转向清洁能 源为向导，致力于打造具备变革性特征的创新产品，在现有乘用车产品之外，特斯拉在多个细 分领域进行了开创性产品的布局，如半挂卡车 Semi，纯电动皮卡 Cybertruck 和机器人 Tesla Bot。Model 系列的全球畅销为特斯拉奠定的品牌形象继续反哺“大单品”策略，其未来产品 有望继续享有全球范围内的潜力市场，例如纯电动皮卡 Cybertruck 自开展预售以来已收获 150 万台订单，足见其全球影响力。在全球新能源车的改革浪潮下，特斯拉将继续成为欧美等地区 新能源渗透率提升的核心推动力来源，有望对冲中国市场竞争加剧为公司带来的负面影响。

2）比亚迪：现有车型市场地位稳中有升，未来产品继续向上布局

1、直面插混竞争，技术领先优势明显

纯电新品市场热度高，市占率稳步上行。公司于 2022 年发布多款纯电新产品，市场消费 热情高涨。A0 级产品市场有海豚，市占率在 2022 年上半年震荡后于 7 月开始再度向上攀升， 全年在 A0 级纯电市场市占率约为 35%，市场龙头地位显著；A 级市场主力车型有秦 PLUS EV 和元 PLIUS，秦 PLUS 表现较为平稳，A 级纯电市场市占率在 9%左右波动，元 PLUS 是 今年上市的首款基于 e3.0 平台打造的王朝系列车型，性能表现出色，自上市起市占率不断提 升，全年在 A 级纯电市场的市占率达到 16%，2023 年 Q1，市场总体增速放缓，但比亚迪产 品仍维持强势表现，秦 PLUS EV 和元 PLUS 在 A 级纯电市场的市占率分别超过 11%和 46%，合计市场份额超过 58%；B 级以上市场方面，比亚迪主要产品为汉 EV 与海豹，海豹于 6 月 前后上市并于 8 月开启交付，是造成汉 EV 市占率有所下滑的主要原因，替代效应明显，2022 年汉 EV 在 B 级以上纯电市场市占率超过 10%%，2023 年 Q1 下滑至不足 5%，海豹市占率 上升至 5%以上。

插混产品市占率维持高位，明星产品竞争力不减。比亚迪是国内插混市场龙头，鲜有竞争 对手。A 级产品主要布局有秦、宋系列，2022 年在 A 级 PHEV 市占率分别为 59%和 28%， 合计市占率超过 80%，几乎垄断全市场；B 级以上产品布局有汉、唐系列，2022 年市占率分 别为 18%和 17%，汉家族自 3 月上市新款 DM-i/p 系列后销量及市占率持续上升，唐系列则 在与理想 one、问界 M5 等 SUV 产品的竞争中市占率略有下滑。总体来看，比亚迪纯电产品 市场竞争力稳固，插混产品在市场处于龙头地位，主力细分市场中均有明星型产品布局，有望 充分收益未来整体市场扩容带来的销量提升。

插混市场优质供给增多，比亚迪产品仍具有较强竞争优势。PHEV 产品““可油可电”特征 能够极大程度缓解新能源车里程焦虑，且相比于燃油车更具燃油经济性，在今年成为自主品牌 争相布局的主力细分领域，比亚迪进入 PHEV 市场较早，确立了较为强势的市场龙头地位， 其他自主品牌在技术逐渐成熟后开始进入市场，向市场供给具有优质竞争力的同级别产品，希 望以 PHEV 市场推动自身新能源转型。相较于当前市场竞品，比亚迪 PHEV 产品仍具有较强 竞争力，在相同的纯电续航里程下，比亚迪产品具备一定的价格优势，由于动力系统差异，比 亚迪在动力性能上略有劣势，但亏点油耗表现优于竞品，其性价比成为当前继续保持市场热销 的主力因素。比亚迪深耕 PHEV 多年，技术实力雄厚，在现有产品之上，比亚迪将继续在军 舰系列产品中持续推新款 PHEV，基于前期市场影响力，新款产品有望接力王朝系列，助力比 亚迪延续 PHEV 市场龙头地位。

2、迈向高端品牌，加速产品出海

产品价格坚挺，高端品牌助力 ASP 再提升。据易车研究院数据，11 月，比亚迪平均批发 价为 17.6 万元，环比提升 0.26 万元，大幅领先其他自主品牌，比亚迪并未在““车海战术”中 以低价位车型拓展产品序列，而是基于自身品牌形象的提升逐渐向高端产品布局，成为自主品 牌中的““豪华品牌”，比肩主流非豪华合资品牌。比亚迪 11 月平均折扣率仅为 3.8%，低于自 主品牌与合资品牌，在与豪华品牌的对比中也不落下风，公司产品受到消费者的充分认可，终 端销售热度维持高位。比亚迪在 30 万元以下价格带依靠出色的产品力扭转了过去燃油车时代 “低端”的市场声誉，成长为国内最具实力的新能源主机厂，为进一步提升品牌形象，拓展盈 利能力，比亚迪于今年开始向高端市场进军，向国际知名车企看起。8 月 23 号，比亚迪旗下 高端 MPV 腾势 D9 正式上市，定价 32.98-45.98 万元，包含 EV 与 PHEV 共七款车型，配置 比肩百万级豪华 MPV 产品。11 月 16 日，比亚迪董事长王传福在比亚迪第 300 万辆新能源汽 车下线发布会中向外界介绍定